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IMF原副總裁朱民:中美貿易是多贏結果 而非零和博弈

http://finance.sina.com   2018年05月09日 20:35   北京新浪網

  新浪財經訊 5月10日消息,廣發證券主辦,新浪財經協辦的“廣發證券2018投資高峯論壇”在上海舉行,清華大學國家金融研究院院長、國際貨幣基金組織(IMF)原副總裁朱民參會,發表演講《中美貿易摩擦背景下的全球經濟展望》,他表示,貿易關係很難靠壓,因爲它是互爲前後產業鏈上的,中美貿易關係是全球新經濟格局的產物,是雙邊競爭的體現的是多贏結果,不是零和博弈。

  此外,他還表示,對中國來說通過產業鏈影響全球的產業鏈,如果貿易摩擦成爲持久化,會引起全世界產業的轉移和再造,這是一個巨大的變化。金融風險仍然在上升,貿易衝擊可能會引發金融市場的波動甚至危險。所以我們需要國際社會共同努力,維護世界貿易體制和經濟治理體制的完成,努力通過談判來完成,走向更平衡的國內政策來維護世界貿易的平和。

  以下是朱民演講實錄:

  感謝會議的邀請,特別感謝廣發和新浪,使我有機會和各位尊敬的來賓就我的觀察給大家做一個報告。

  這個題目不太好講的,這個題目而且至少得講兩個小時,所以現在給了我20分鐘,我要努力完成任務,在比較短的時間裏把我的觀察儘可能的給大家做一個報告。題目是主辦方給我出的,叫中美貿易摩擦下的全球經濟金融。

  大家可以看到講中美摩擦,其實理解這張圖,我覺得特別重要,這張圖大家可以看到,美國對中國的出口,這是美國所有的出口,只有8%到中國。但是美國從中國的進口,20%從中國來,美國的貿易逆差46%從中國來。這表明了中國對美國市場的依賴。

  這張圖很重要,因爲它表明貿易的規模不等,表明貿易的逆差確實很大,同時表明中國更多的依賴美國的市場,美國比較少依賴中國的市場。因爲中國的出口到中國的之佔8%左右。所以川普要打一個貿易“仗”,他直觀的感覺,第一個就是我的貿易逆差和中國太大,第二個因爲你對我的依賴度更大。當然後面還有很多有知識產權保護等等,但是直觀的前現,我覺得就是這張圖。

  但是其實事情並不那麼簡單,我們看美國對中國出口十大行業的話,第一個是農產品,油脂,果仁等等,第二個是電器設備,第三個是鍋爐設備等等,車輛機器,這幾個部分,當然農產品佔了60%左右,剩下的都超過10%左右。美國出口很多木材料也佔到30%左右,農產品除了比較大的三到四個之外,其他都是製造業,而且不包括光科技等等現代的。

  你再仔細看很有意思,如果看美國的增長,對中國的出口增長使得在過去的幾年很猛的,都在以10%以上的速度往上走,所以美國對中國整個增長勢頭很猛,同樣很重要。中國對美國的出口十大,同樣是電機電池,第二是鍋爐機器設備,第三是服裝,傢俱等等,但是我們對機器行業的出口還是佔的很高,傢俱和玩具等等佔了中國總市場份額的33%以上,其實我們的低端產品在美國市場的份額集中度還是很高的。

  再看中國對美國出口增長的情況,增長最高的是金融設備,是高科技產品,是鍋爐機械設備,核電站等等,所以理解這個很有意思,從這個上面看,爲什麼互相出口和進口幾乎同類產品呢?這就是產業鏈。其實中美的進出口,我們講大的是中國出口製造業,美國向中國出口農產品和服務業,在製造業裏面,其實中美在產業鏈上,在機器設備,車輛,鍋爐等等都是產業鏈的互補性特別強的。

  所以從這個意義上決定了,貿易摩擦很難打,因爲它是互爲前後產業鏈上的。與此同時,如果中國要反制的話,美國出口在中國的產品,它的產業鏈的環節上比較重,中國如果要反制的話,如果單向對美國出口的產品不在產業鏈上面,所以它比較容易反擊。包括油料種子,包括木材等等,都佔美國出口中國的40%以上,這就是爲什麼美國提出“301”以後中國迅速提出反制裁以後對美國的影響很大。

  這裏面一個是產業鏈的連接,一個是單向產品的,而且集中度很高,這個結構決定了其實這個“仗”不好打。當然美國對華貿易提出更多的是知識產權,關於製造2025,關於這個301清單裏面,車輛,鍋爐,機器設備,電機電器,光學等等這部分佔比很高的。同時這部分產品同樣是產業鏈,因爲貿易的可替代指標,同樣是產業的一部分。雖然他提出這個起訴,這個部分要動很難動的。

  那麼我們再看美國從中國進口的產品,加拿大是第一比例,第二比例從中國佔16.3%,所以中間產品的加稅提高的美國最終產品的價格,這個是很重要的點要理解的。

  從這一張來說,對產業鏈的理解就特別的重要。這是2000年的產業鏈,我們可以看到主要的製造產業鏈,德國是很大的一塊,美國也是很大的,從美國到韓國,韓國到臺灣地區,臺灣到大陸,這個產業鏈是這麼過來的。但是15年形成了三大產業鏈,德國仍然是,中國的產業鏈迅速的發展,美國變成北美的相對產業鏈的區間。所以前面講的歸攏到這張圖的話,貿易摩擦最大的影響就是影響全球產業鏈對全球的影響很大,也使得這個貿易摩擦很難進行下去,這是兩邊的箭。

  所以中美貿易摩擦中國影響的話,最大的產業鏈的話,大家可以看到在產業鏈上,包括臺灣地區,新加坡,馬來西亞等等都有很大的比重,整個延伸到全球的產業鏈。所以我們在這時候特別需要維護貿易的穩定。所以貿易摩擦第一個影響的是產業鏈,這個是很重要的概念。

  第二個對金融市場的影響不能低估。我們可以看到美國的三大股指都在歷史的新高。我們可以看到納斯達克的指數遠遠超出03年的高度,這是一個簡單的事實。美國的股市,這個紅的線是美國的估值,美國的PE值以前只有15倍左右,現在達到了30倍,PE值高的話,市場就很緊張,所以貿易摩擦我們可以看到這個市場的風險指數開始急劇上升,這個對市場的影響是很大的。

  所以當宣佈貿易制裁以後,美國的市場開始波動,這個金融市場,外來的政治的不確定性,對市場的影響很大。在金融市場高位的情況下,更大的背景,就是全球的債務比重是很高的。2008年全球的總體債務只有82萬億美元,今天達到了130萬億,這是以前幾乎不可想象的。從來沒有在危機以後,全球的債務會繼續上升,應該是去債務,因爲這是採取了寬鬆貨幣政策,使得流動性加強。流動性進入股市,和資本市場。所以這個債務很高,這個綠的是政府的債務,紅的是居民債務,藍的是公司債務,債務上升,表明世界的整個的債務池在上升,世界的金融業是緊張的,這是一個很重要的大的背景。

  現在我的分析,在整個金融業週期的第九分段,就這個週期已經即將走完,但是川普的政策,特別是稅改等等貨幣政策延伸了這個第九分期,所以使得美國的股市不斷的走向新高,但是這個只是頂峯之前的最後一個階段。

  所以週期的到來,整個債務市場的規模的擴大,這個市場是很緊張的。所以任何政治風險,比如說川普發動貿易摩擦以後,大家可以看到股市的價格和黃金的價格開始產生很大的波動。

  在這個大的背景下,全球的利率水平開始上升,所以這張是一百年的關於全球的利率水平,我們可以看到在29年美國金融危機以後,利率水平迅速下降到0,一直到13年以後,第二次世界大戰即將結束以後,利率水平上升。隨着經濟的增長不斷的上升,一直到1986年上升到16.8%,以後逐漸下降,到2008年再次下降爲0,維持七八年以後逐漸開始上升。利率水平上升,我覺得這個趨勢不會改。這意味着140萬億的全球債務將要承擔更多的利息負擔,這意味着140萬億債務的結構會根據利率水平的調整進行再配置,這是全球的金融市場的一個變化的前頁。

  所以從這個意義上來說,這個週期不會改,我們理解這一點很重要。因爲利率水平一變,全球的第一個資產重新定價開始變,第二個是資本的流動開始變。但是這個大趨勢下面,整個的利率水平上升,這個大背景下,更爲重要的是利率水平的波動。這張圖是最爲關鍵的,整個的黑的點,是美聯儲告訴世界他可能的升息軌道,所以2021年他可能會漲到3%左右,這個利率是它可能有的區間。但是市場的一些利率,遠遠低於美聯儲的利率。因爲通貨膨脹率仍然很低,美聯儲沒法加息,而且過去兩年裏他老說加息,而老加不上去,市場總是以低的水平作爲預期。這個缺口就是我們講的風險議價。理解這一點特別特別重要。

  現在的關鍵,就是在政治不確定性下,這兩根曲線怎麼併攏,如果是市場的預期的曲線逐漸向上靠攏,或者美聯儲的曲線逐漸向上靠攏,是一個有效溝通的緩慢的過程,市場可以平穩的完成這個過渡,使得利率水平上升不至於動搖這140萬億美元債務的大池子。但是這個是很難的事,這根曲線隨時根據市場變化,市場是根據他風險評估的。 

  爲什麼這個特別重要,爲大家講一個特別簡單的例子,2013年的時候,當時提出放緩貨幣政策這個概念,當時引起了全球資本市場的波動,資本流回美國,印度,俄羅斯,巴西的貨幣開始貶值。從這理論上來說,他這一句話動了根曲線,他把這根曲線往上移了。這是必然的,全球的金融資產再配置是必然的,美聯儲的曲線要往下移也是必然的。只是這兩根曲線在移動的過程中能不能吻合,並且能夠穩健的,逐漸的吻合,這個是全球金融市場最爲關鍵的變量。所以在這時候政治風險是市場最不歡迎的。所以在這個時候,貿易摩擦帶來了最大的政治不確定性。

  那麼最近從貿易摩擦開始,朝鮮的風險有所下降,伊朗是一個事,制裁俄羅斯是一個事,所以油價開始波動,利率水平開始波動,阿根廷是一個典型的案例,利率水平上升到40%。這個都是和這根曲線的變動有關。所以全球經濟處於一個特別微妙的階段。我們處於整個經濟週期的末端,經濟週期的結尾正在到來,資金池正在擴大,風險在上升,在這個階段上,最大的不確定性是政治風險,所以川普的貿易摩擦對市場是當今影響最大的。

  川普的貿易摩擦對美國也會有影響。我稍微展開一點點,我們做了美國的潛在經濟增長率,用模型計算,大概只有2%左右,但是今年美國的經濟增長是2.8%-3%,爲什麼他有如此強勁的增長。因爲川普的減稅,增加了兩個百分點的GDP的財政刺激,加上寬鬆的貨幣政策,雙重刺激,今年的經濟走向會很強,但是問題今年走的超過了,通貨膨脹會上升,他的經濟會怎麼走?明年新的刺激力量在哪裏?這是川普現在抓的東西,他希望貿易摩擦成爲他明年的經濟刺激的一個抓手。現在看來很難達到。所以在明年和去年往下走,我覺得這是必然的,剩下的只是政治風險和不確定,包括貿易摩擦是不是會把美國經濟拖入衰退的狀況,我覺得這個風險依然存在。

  因爲貿易摩擦的結果是增加了國內的產品價格,減少了居民的消費能力。美國是一個消費主導,消費佔總需求的70%以上,所以在這個情況下影響消費,影響GDP的增長。我們在做了一個分析很有意思,奧巴馬時期對中國輪胎進口收增25%-45%的稅,收增兩年,兩年結束以後,研究以後發現消費者對這個輪胎多付了近10億美元,而保留了一千個工作崗位。我們的消費者爲每個崗位付了100萬美元的費用。

  但是美國的波動,不是美國的,全世界都有很大的影響,我們分析如果美國下降一個百分點的GDP,加拿大和墨西哥影響0.9-0.7的影響,也影響中國0.35個百分點的影響,他會有影響沒有?藍是直接影響,紅的是恐慌等等信息影響。所以這個世界是密切相連的,美國經濟波動對全世界的經濟影響也會很大。

  所以貿易政策帶來的不確定性,對整個全球的金融市場,對美國的經濟增長都會對世界經濟帶來很大的影響。

  這個事情怎麼解決呢?我們看美國的貿易政策,我們可以看到美國的貿易逆差一直嚴重,多年嚴重,從60年代開始,就開始逐漸貿易赤字急劇加大。如果你的儲蓄低於投資,你只能有赤字。而美國大家可以看到,儲蓄是紅的桔黃的線,藍的是投資,儲蓄永遠在投資的下面。這當然會有大額的赤字,這個是美國過去80年代到現在35年的歷史。

  中國也在進行調整,中國以前是消費太低,所以整個的中國大家可以看到,居民的整個的第三產業的比重開始上升,工業產值開始下降,農業下降,居民的收入持續上升。紅線是居民的消費開始上升,所以中國開始調結構開始再平衡。

  我在國際貨幣基金組織的時候,我開始關注柏林頓體系的股市,1944年在談判的時候,關於全球貿易赤字是大家很關注的問題,所以這時候英國的代表團團長叫凱恩斯,他提出如果貿易一方有赤字,一方有盈餘,雙方都要做國內政策的調整,因爲歸根到底這是國內政策的失衡,這個觀點造成美國代表團團長堅決的反對,因爲美國那時候是盈餘,他不是赤字。而且美國相信美國會永遠盈餘,當然英國人打不過美國人,這個案就擱下了。但是凱恩斯的話是有道理的。所以今天來看,美國第一要改變國內政策,增加儲蓄,減少消費,這是一個長期過程。中國要減少貿易盈餘,中國要增加消費,中國的儲蓄,因爲老齡化也在逐漸下降,這也是一個長期的過程。談判只是其中的一個方面,根本的是國內政策的調整。中國現在再調整政策的方向,正在走向更平衡,更有消費,更有服務的發展,中國的國內市場正在變得越來越大。

  歸根到底一個國家在世界中的地位,取決於他對全世界總需求的影響,中國的消費市場和美國的消費市場幾乎一樣大,我們是每年9%的增長速度,美國是3%,按照這個速度下去,中國的消費市場引領世界談判的砝碼移向中國。美國人跟日本人打貿易摩擦,整整打了20年,從60年代末開始,一直打到1986年廣場協議,整個過程正好是日本的GDP開始的時候,佔美國的30%左右,一直到中高點達到60%左右廣場協議發生,中國現在GDP也達到了美國的GDP的60%左右。處於一個敏感點。美國貿易打了20年,打了6個輪迴,中美摩擦將是一個長期的事情,長期的原因這是一個國內政策的調整,美國政策調整會花很長時間,中國政策調整也會花很長的時間,但是中國是在一個再平衡的過程,談判砝碼在向中國方向傾斜。

  所以我們把所有的東西說一下的話,中美貿易摩擦是全球新經濟格局的產物,是雙邊競爭的體現的是多贏結果,不是零和博弈。對中國來說通過產業鏈影響全球的產業鏈,如果貿易摩擦成爲持久化,會引起全世界產業的轉移和再造,這是一個巨大的變化。金融風險仍然在上升,貿易衝擊可能會引發金融市場的波動甚至危險。所以我們需要國際社會共同努力,維護世界貿易體制和經濟治理體制的完成,努力通過談判來完成,走向更平衡的國內政策來維護世界貿易的平和。我的講話就到這裏,謝謝大家!

  注:以上內容未經朱民本人審覈

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