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沈明高:利率上行週期下 中國消費升級確定性高

http://finance.sina.com   2018年05月10日 04:56   北京新浪網

  新浪財經訊 5月10日消息,廣發證券主辦,新浪財經協辦的“廣發證券2018投資高峯論壇”在上海舉行,首席經濟學家沈明高參會並發表演講,他認爲,全球利率處在一個上行的長週期,這一點是相對確定的。在利率上行週期,中國的消費升級有很大的機會,這一點也是相對確定的。

廣發證券首席經濟學家沈明高廣發證券首席經濟學家沈明高

  以下爲演講實錄:

  我今天要講的題目跟我們的主題有關,我們的主題叫佈局新時代。新時代的新在一定程度上,主要體現爲不確定性,特別是來自外部的不確定性很高。我們要在不確定的環境當中尋找確定性。這是我們要研究的一個方向。

  我的題目叫全球利率週期和中國消費升級。這兩個題目實際上是高度相關的。全球來講利率處在一個上行的長週期,這一點是相對確定的。在利率上行週期,中國的消費升級有很大的機會,這一點也是相對確定的。

  全球的整個的經濟格局,從公元一年到現在,往下的兩條線代表歐美,往上的兩條線代表中國和印度。所以說這是一個世界新格局,中印經濟在崛起,歐美經濟試圖在這個競爭的格局當中生存下去,這是我們目前中美貿易摩擦的一個很重要的背景。

  這是我能找到美國十年期國債收益率的最長曆史數據,從1790年到現在。大家可以看到,美國的十年期國債收益率是全球宏觀經濟的重要指標之一,基本上是60-80年的週期。經過1981年的高峯15%以上,到2016年的低估1.5%左右,我認爲現在開啓了一個新的上行週期。

  最近,美國十年期國債收益率已經突破3%,我們認爲今年有可能在3%-3.5%左右波動。我們在歐洲調研的時候,有的客戶也提出來,今年有可能升高到4%,這或許是明年,或許更晚一些時候才能夠看到。如果美國的十年期國債收益率到4%話,很有可能導致美國經濟衰退。美國的十年期國債收益率爲什麼進入上行週期,需要一個解釋。當然上行週期很重要的一個原因是通貨膨脹上升。有很多原因可以解釋美國的利率週期,有從技術進步角度,也有從人口增長角度,而我是從製造業轉移的角度來解釋這一現象。每當全球出現一次世界級的製造業轉移浪潮的時候,通常出現美國十年期國債收益率的拐點。因此,在上一輪週期中,可以看到當美國的十年期國債收益率上升的時候,實際上是日本崛起的時候,然後下行的時候,是中國製造業的崛起。

  概而言之,從上個世紀初開始,製造業有三次世界級的大轉移,一次是從英國轉向美國,第二次從美國轉向德國、日本,包括亞洲四小龍,第三次從德國、日本轉向中國。所以這些拐點是高度吻合的。那麼需要解釋的是爲什麼當日本崛起的時候,美國的收益率曲線是上行,而當中國崛起的時候通脹和利率下行的呢?當製造業從一個大國轉向一個小國的時候,通常製造業成本下降,利率下行,而從相對大的國家轉向相對小的國家的時候出現通脹和利率上行的週期。這就是大國效應。從上個世紀五十年代開始,日本的出口價格指數很平坦,但後來快速的上升,而中國從八十年代初到現在美元計價的出口價格指數基本上是100.3左右。中國在過去三四十年左右的時間,基本上穩定的出口通縮,穩定了全球了通脹水平,使得美國的十年期國債收益率可以持續的下行。

  現在我們需要判斷,會不會出現第四輪的製造業轉移的浪潮?我個人的看法是已經開始了,而且中美貿易摩擦在很大程度上會加速這個轉移。現在要判斷製造業的轉移到底轉向哪一個國家或地區,是東南亞國家還是印度,這實際上有一些爭論。我個人傾向於認爲,下一步是轉向東南亞國家,東盟十個國家加在一起人口並不多,大概六億多人。但是十個小國加在一起不等於一個大國,當從大國轉向小國的時候,未來的製造業的成本和通脹水平會上升,這是帶動全球新一輪利率上升的很重要的原因。

  只有當製造下一次再轉移到印度的時候,也許三四十年之後,有可能會出現新一輪利率的下行。這是我想說的第一個觀點。

  大家知道,在利率上行的週期,對股市、債市通常是不利的,但是通脹上行的時候,兩個行業是獲益的,第一是消費,第二是能源。美國居民消費的增長速度,從1948年開始到現在,基本上跟美國的十年期國債收益率週期是高度一致的。也就是說當通脹上行的時候,即使扣除物價因素,消費的增長也是加快的。從日本來看,在日本80年代之前,日本的消費增長速度也是會比較快的。這就轉到我下一個主題,那就是中國的消費升級。

  中國現在處在一個什麼階段呢?按照2010年的美元計算,中國的人均GDP現在相當於美國的1934年,日本的1957年,韓國的1987年。後來我們又驗證了一下,每千居民擁有的機動車的數量,中國目前的水平相當於美國三十年代的水平,日本的六十年代,韓國的八十年代。我們然後看這些國家在這個階段之後的30年發生了什麼。

  我個人還是認爲中國離中等收入陷井非常近。以主要國家人均GDP相對於美國的水平,我們粗略的認爲,一個國家的人均GDP相對美國的33%左右,就是一箇中等收入的陷井的門檻。你可以看到,墨西哥從1900年到現在,它佔美國人均GDP的比重,只在80年代初的時候超過了33%,後來又掉下去了,穩穩地落在中等收入的陷井。按照購買力評價計算,中國目前的人均GDP接近美國的30%。所以,未來十年中美貿易摩擦的結果怎麼樣,在很大程度上甚至會影響中國經濟會不會掉到中等收入陷井。除了墨西哥,還有泰國,菲律賓這些國家,都在中等收入陷井中,日本和韓國,則是少數突破了中等收入陷井,成爲發達國家。所以中國目前的所處的位置是一個非常關鍵的時刻。

  在過去40年的增長裏面,我們計算中國的出口投資和消費佔G20的比重。消費只佔G20的10%,而出口佔G20的22%,製造業佔整個市場份額28%。所以說,中國目前的消費佔比是偏低的。當然你也可以說消費是低估的,這個可以討論。換個角度看,中國的出口交貨值佔工農業總產值的比重,在全球金融危機之後開始下行,這也是中國出現產能過剩的主要原因。

  所以,未來如果中國製造業要繼續升級,我認爲只有靠國內的消費。在目前階段全球利率上升的當口,中國的消費決定了中國的未來,消費改變中國。我們現在的情況跟美國有點像的,從上個世紀六十年代開始,美國製造業佔G20的比重幾乎掉了一半,但是它的GDP佔比保持相對穩定,這就說明它的消費在崛起。所以說消費的升級,在很大程度上決定了我們GDP能不能在全球市場份額的提高。如果中國按照1957年之後日本的路徑走,我們的GDP在2026年能夠超過美國成爲世界最大的經濟體。但是我們的消費,好像到2049年都超過不了美國。要改變這個局面,只有我們的消費加速。

  我們過去十年,中國的消費扣除物價因素,平均增長8.2%,如果按照這個速度往外推的話,中國有可能在2037年超過美國,成爲全球最大的消費市場。中美貿易摩擦,要問它背後的實質是什麼,我個人認爲是目前美國作爲現在的世界級消費中心,和中國作爲未來的消費中心兩者之間的一個競爭。中國應對中美貿易摩擦最有力的武器,就是想辦法鼓勵中國的消費。只有當中國成爲消費大國的時候,發起貿易摩擦的一方不再是美國,而可能是中國。

  未來中國消費升級的演進,基本上方向非常清楚,必需品佔整個消費的比重會下降,如果我們看食品消費結構,我們把江蘇、浙江、廣東和美國、日本、韓國做一個比較,我們現在發展的路徑和他們人均GDP相當的時候,幾乎是一致的。然後每千人擁有汽車的數量趨勢也是一致的。所以我們的判斷是,未來必需品消費佔整個消費的比重在下降,大概從目前40%左右,未來下降到20%,剩下的就是非必需品的消費的增長。

  當中國的消費崛起的時候,中國很可能成爲貿易逆差國,全世界都是如此。當美國消費佔GDP比重上升,其貿易逆差佔GDP的比重也大幅度的增加。所以說中國有可能成爲一個貿易逆差國。成爲貿易逆差國,可以推動人民幣國際化。一個國家的貨幣要國際化,它必須首先是一個貿易逆差國,而不是一個貿易順差國。

  最後,強調一點,中國消費升級的確定性比較高,只有消費升級才能帶動製造業升級。但是要抓住幾個關鍵點,消費產品的正規化,標準化,和可複製性。我們希望看到未來中國會有更多的世界級的消費企業崛起,目前全球100強的世界消費公司裏面,中國7家,美國39家。我們要尋找在消費領域的確定性,佈局消費裏面的世界級的企業,這是一個新的投資的思路。

  總結一下我的看法,外部的中美貿易摩擦存在不確定性,全球的利率上行比較確定,在這樣的一個環境裏面,我們要擁抱中國消費升級的確定性。當然,中國消費如何升級,這是另外一個話題,我們下次再討論,謝謝大家。

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