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天風證券:歷次降準對房地產資金能改善多少?

http://finance.sina.com   2019年01月05日 17:33   北京新浪網

  來源:天誠地產會

  核心要點及結論:

  近10年來中國曆經四輪降準,分別是在2008、2012、2015、2018年,房地產作爲資金需求量大、敏感度高的行業,降準對房地產企業資金面改善明顯、按揭貸款恢復快於行業整體、但一輪比一輪效果減弱、預計本輪恢復難度更大幅度更小:1)行業資金面無論從絕對量還是增速看都有明顯改善;2)按揭貸款回升速度快於行業整體;3)降準對行業資金面改善的幅度在減弱,四輪降準絕對量改善的幅度分別爲23%、20%、3.4%、9.7%;2018年以來國內貸款和按揭貸款目前均爲負增長的情況,且我們判斷2019銷售回款壓力將明顯加大,因此本輪降準後的恢復難度將更大幅度也更小,需要進一步刺激才能更有效。

  降準後地產股先跌後漲、獲得季度相對收益和絕對收益概率高:1)降準後往往先跌後漲,當月跌當季收漲;2)板塊獲得相對收益和絕對收益的概率高,前三輪最高絕對收益分別是41.4%、25.6%、95.5%;對應相對收益爲19.7%、25.5%、38.7%;3)2018年降準板塊行情較前三輪降準表現較差:我們認爲2018降準板塊表現滯後的原因是大家對本輪政府的定力估計過高,認爲去年的去槓桿會繼續下去,不會輕易釋放流動性,但2019開年的降准將改變市場這種預期,流動性有望進一步寬鬆,地產板塊將獲得明顯的相對和絕對收益。

  根據我們之前地產投資矩陣(參考美林時鐘)的建議,銷售面積累計增速轉負後疊加政策和流動性寬鬆是配置地產股的較好時機,因此我們繼續看好一季度和全年地產板塊獲取超額收益的機會,基於政策寬鬆和長期基本面看好住宅地產龍頭、基於持續利率下行看好商業地產公司、基於交房和竣工大幅提升看好物業公司。

  正文部分:

  2019年1月4日央行宣佈,爲進一步支持實體經濟發展,優化流動性結構,降低融資成本,中國人民銀行決定下調金融機構存款準備金率1個百分點,其中,2019年1月15日和1月25日分別下調0.5個百分點。

  歷經四輪降準、降準頻率提升力度加大、存準率創十年新低:回顧歷史,近10年來,中國曆經四輪降準,分別是在2008、2012、2015、2018年,基本維持着三年一輪降準的頻率,但在2018年三次降準後,2019開年就兩次降準,後續是否還降準仍需觀察,2019年1月降準之後,大型存款機構的存準率降至13.5%、小型機構的存準率降至11.5%,達到近10年最低水平,甚至大型機構存準率已經和小型機構最低點一致。

  表1:中國四輪降準週期總結

  數據來源:央行、天風證券研究所

  圖1:中國曆年存款準備金率

 資料來源:央行、天風證券研究所

 四輪降準都顯著改善房地產行業到位資金、按揭貸款改善更加顯著、但改善作用有所弱化:作爲資金需求量大、敏感度高的地產行業,過去幾輪降準前後的到位資金數據都顯示行業到位資金邊際改善明顯,無論增速還是絕對量看,尤其是按揭貸款的情況改善明顯,但改善幅度有減少的趨勢。

  圖2:房地產行業總到位資金及按揭貸款累計增速

  資料來源:統計局、央行、天風證券研究所

  1)2008年降準週期——到位資金絕對量改善23%、總資金增速從6.4%回升至69.5%見頂、按揭貸款增速從-22.9%回升至168.1%:本輪降準週期歷經2008年10月15日、12月5日和12月15日三次,累計降幅-2%;從增速來看(圖2),行業到位資金增速在降準開始後持續回升,從2008年10月的6.4%持續回升至2010年2月的69.5%後見頂回落,而同期按揭貸款的增速則從-22.9%回升至168.1%,資金增速恢復明顯;從絕對量來看(表2),降準前三月平均、前六月平均到位資金2970億元、3142億元;降準後三月、後六月到位資金分別爲3357、3859億元;降準後三個月和六個月絕對量改善幅度爲13%和23%。

  2)2012年降準週期——到位資金絕對量改善20%、總資金增速從5.1%回升至33.7%見頂、按揭貸款增速從-5.3%回升至58.8%:本輪降準週期歷經2011年12月5日、2012年2月24日和5月18日三次,累計降幅-1.5%;從增速來看(圖2),行業到位資金增速在降準開始後持續回升,從2012年4月的5.1%持續回升至2013年2月的33.7%後見頂回落,而同期按揭貸款的增速則從-5.3%回升至58.8%,資金增速恢復明顯,但幅度明顯弱於2008年降準週期;從絕對量來看(表2),降準前三月平均、前六月平均到位資金7145億元、6823億元;降準後三月、後六月到位資金分別爲8514、8605億元;降準後三個月和六個月絕對量改善幅度爲25%和20%。

  3)2015年降準週期——到位資金絕對量改善3%、總資金增速從-2.9%回升至16.8%見頂、按揭貸款增速從1%回升至54.7%:本輪降準週期歷經2015年2月5日、4月20日、9月6日、10月24日四次,累計降幅-2.5%;從增速來看(圖2),行業到位資金增速在降準開始後持續回升,從2015年3月的-2.9%持續回升至2016年4月的16.8%後見頂回落,而同期按揭貸款的增速則從1%回升至54.7%,資金增速恢復的幅度進一步縮窄,但按揭貸款增速回復明顯比行業快;從絕對量來看(表2),降準前三月平均、前六月平均到位資金10635億元、10852億元;降準後三月、後六月到位資金分別爲11257、11001億元;降準後三個月和六個月絕對量改善幅度爲3.7%和3.4%。

  4)2018年降準週期——到位資金絕對量改善9.7%、總資金增速從2.1%回升至7.8%見頂、按揭貸款增速從-6.7%收窄至-1.2%:本輪降準週期歷經2018年4月25日、7月5日、10月15日三次,累計降幅-2.5%;從增速來看(圖2),行業到位資金增速在降準開始後持續回升,從2018年4月的2.1%持續回升至2018年9月的7.8%後見頂回落,而同期按揭貸款的增速則從-6.7%收窄至-1.2%,資金增速恢復的幅度縮窄至個位數,按揭貸款和行業整體回覆接近,但按揭貸款和國內貸款都爲負增長,顯示銀行信用收縮明顯,銀行降準之後預計授信條件將會明顯改善;從絕對量來看(表2),降準前三月平均、前六月平均到位資金13287億元、12256億元;降準後(和前三輪不同,此日期爲首次降準月,即2018年4月)三月、後六月到位資金分別爲15039、14574億元;降準後三個月和六個月絕對量改善幅度爲22.7%和9.7%。

  總結來看,降準對改善整體房地產行業流動性是明顯的,且按揭貸款增速的恢復更爲明顯,但刺激效果有減弱的趨勢,目前環境(國內貸款和按揭貸款爲負)仍需要進一步刺激。

  圖3:房地產板塊歷史走勢

  數據來源:WIND、天風證券研究所

  除2018年外,歷次降準後往往地產板塊先跌後漲、獲得絕對收益概率高:不同於分析對行業影響採取實際降準日爲基準,分析板塊行情走勢我們採取降準公佈日爲基準,判斷行業的收益率水平,我們發現:1)降準後往往先跌後漲,當月跌當季收漲;從表3可知,每一輪降準的首月板塊大都下跌,但在當季度則實現較高漲幅,前四輪首月分別-11.5%、-6.9%、3.5%和-0.6%;降準一季度後板塊漲幅分別達到,26.56%、9.29%、48.9%和-17.1%(另做說明);2)板塊獲得相對收益和絕對收益的概率高:除了2018年降準週期,前三輪最高相對收益分別達到19.67%、25.55%、38.7%;3)2018年降準板塊行情較前幾輪降準表現較差:我們認爲2018年降準後板塊尚未反應,是因爲在全國去槓桿壓力的情況下,小幅的降準並沒能緩解市場對資金面緊張的擔憂,而隨着2019年開始的降準,我們預計將改變2018年初對貨幣環境的判斷,同時如前文所述,地產行業的資金將持續改善,結合我們之前基於地產投資矩陣(參考美林時鐘)判斷2019年一季度是加配地產股的好時機。

  本文作者:天風證券地產首席分析師陳天誠,來源:天誠地產會,

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