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中泰證券:評估全球貨幣寬鬆對A股影響 有哪些切入點

http://finance.sina.com   2019年06月11日 04:30   北京新浪網

  讀研報 | 評估全球貨幣寬鬆對A股的影響時,有哪些更直觀的切入點

  來源:中泰證券資管

  顯然,又一輪全球範圍內的貨幣寬鬆已經開啓。

  一方面,美聯儲高層釋放了計劃降息信號,由“鷹”轉“鴿”的態勢已然十分明朗;另一方面,以歐洲央行和日本央行爲代表的發達經濟體央行和部分新興市場經濟體央行的貨幣政策顯露出寬鬆傾向。

  貨幣寬鬆的背後,是全球經濟增長放緩壓力的上升。一般來說,經濟增長的放緩會導致股市的調整,但貨幣政策的轉向寬鬆又會支撐起股票的估值,兩股力量似乎針鋒相對。

  我們常說,宏觀的問題往往很大,影響因素又處於相互矛盾的狀態,令人覺得無從下手。但做投資,宏觀的問題又不得不關注。面對風雲變幻的海外環境,在評估全球貨幣寬鬆對A股影響時,又有哪些更直觀的切入點?

  切入點一:貨幣寬鬆的不同含義

  從今年年初開始,海通證券的宏觀報告一直在傳遞“這一輪全球貨幣寬鬆會帶來股債雙牛”的觀點。其核心的邏輯是,貨幣寬鬆有兩個層面的含義,一是貨幣數量多,二是貨幣利率低,兩者不僅不是一回事,還可能是對立狀態。中國過去的貨幣寬鬆是第一個層面的數量寬鬆,而本輪的貨幣寬鬆其實是第二層面的利率下降。以美國過去100年的歷史數據來看,其股市估值與利率水平存在明顯的反向關係。貨幣利率低有利金融資產,不僅會催生債市的牛市,對股市的估值也有重要影響。

  海通證券的報告提醒我們,不同的貨幣寬鬆狀態對資產價格會產生完全不同的影響。當我們提及貨幣寬鬆概念時,更應關注其對應的具體含義。

  切入點二:外資流入或流出A股的持續狀態

  在最近一期的策略報告中,中信證券對全球貨幣寬鬆預期強化背景下的A股表現持非常樂觀的態度。支撐這份樂觀的理由,除了認爲全球央行寬鬆預期會拉低海外基準利率,由此打開國內貨幣政策的調整空間外,另一個關鍵點在於,伴隨貨幣寬鬆預期的強化,全球資金的風險偏好將得到改善。考慮到上證綜指估值水平處於19.7%分位,疊加MSCI納入因子提升和“入富”生效時點漸近,外資有望恢復持續流入A股的狀態。

  不過,並不是所有的報告都對寬鬆預期下的A股市場那麼樂觀。相比之下,天風證券近期策略報告的結論要謹慎得多。這份報告對歷史上寬鬆週期疊加匯率貶值階段(其認爲當下的央行釋放了可以寬鬆的信號,但離岸人民幣出現較大幅度貶值)的A股走勢做了一個覆盤,結論是:寬鬆週期疊加匯率貶值的階段共有四段。從市場的走勢來看,期間A股市場整體表現都以震盪下跌爲主;從風格和行業表現看,如果寬鬆週期疊加人民幣快速、大幅的貶值,區間內金融表現最好;如果寬鬆週期疊加溫和、窄幅貶值,區間內消費表現最好。

  乍看之下,天風證券的覆盤結果與中信證券的結論正好相反,不過在對數據更深入的分析中,天風證券的報告特別指出,以上階段中的股指下跌,與人民幣匯率貶值的階段外資流入放緩和流出有關。從這個角度來看,天風證券和中信證券兩份報告的結論雖然並不一樣,卻都指向了一個重要的關注點,外資的趨勢性流入/流出。

  沒錯,雖然海外問題錯綜複雜,但某種意義上來說,A股外資持續流向本身就是海外環境影響的直接加總的體現。

  雖然本文的標題是“評估全球貨幣寬鬆對A股的影響時,有哪些更直接的切入點”,但我知道,大家更關注的問題一定是,在全球貨幣寬鬆的背景下,對A股而言,是利好更多還是利空更多?

  在回答這個問題以前,我想給大家將一個真實的段子。

  一年前,國際貨幣基金組織總裁拉加德對全球經濟的解讀點評是,“趁晴天,修屋頂”;六個月前,其觀點改成了“地平線上出現陰雲”;而最近,拉加德的觀點又發生了變化,天氣越來越“不穩定”。

  以此爲例,想說明的是,在大國博弈的背景下,宏觀問題本就錯綜複雜、瞬息萬變,以當前的信息量,尚不足以對全球貨幣寬鬆對A股的影響做出前瞻的判斷。更重要的是,與其追逐一個“是與非”(但極有可能出錯)的結論,倒不如去不斷挖掘更多可能有助於我們得出結論的指標。

  從這個意義上說,在觀察中判斷、而不是在判斷中觀察。

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