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次貸危機十周年: 美國樓市回歸危機前高點

http://finance.sina.com   2017年03月22日 16:50   第一財經日報

  次貸危機十周年: 美國樓市 回歸危機前高點

  記者 周艾琳

  [ 雖然危機后近乎嚴苛的監管已經讓金融體系的風險大大下降,再度引發次貸危機或金融危機的可能性極小,但今年唯一的變數是特朗普政府的“去監管”議程 ]

  從2007年的美國次貸危機爆發至今,已經十周年。本屆博鰲論壇也特意舉辦了主題為“次貸危機十周年”的分論壇。在全球經濟初現復甦跡象的當下,健忘的市場只有不忘危機的教訓,才能更好地把握未來。

  “我們預計,截至今年3月末,美國平均地産價格將回升至危機前的水平,預計未來仍將面臨上行風險。”美國最大的房地産數據平台Zillow集團高級經濟學家特拉薩斯(Aaron Terrazas)在接受第一財經記者專訪時表示,“當年很多人都忽視了美國房地産的風險,包括時任美聯儲主席伯南克。如今,首付比例較當年大大提高,平均在20%,危機前一度降至接近0的水平;美國的住房擁有率為63.5%,如今更多人選擇租房,而此前則超過了70%。預計未來美國房地産仍將持續溫和復甦。”

  史無前例的大危機

  2007年,美國次貸危機爆發。當時,美國居民几乎每天一醒來就會發現房價又跌了一截。隨后,這場因為房價泡沫疊加衍生品濫用的局部危機,以野火燎原之勢演化成了一場罕見的全球金融危機,全球潛在經濟增速也因此永久性地下了一個台階,至今未能恢復。

  但早在2006年初,還有不少在美國的華人為沒有及時買房而懊惱不已,因為一套此前60萬美元的別墅漲到了150萬美元。

  好景不長,美國房市在極度火爆過后急轉直下。

  “然而,美聯儲前主席伯南克在2007年5月金融危機序幕拉開時,仍稱美國房價全國性的下跌是不可能的,但其實新世紀金融公司已經倒閉,因此監管部門對危機並沒有充分的認識。”廈門國金首席經濟學家郭傑群對第一財經記者表示,監管失利助推了危機的發生和擴大。

  追本溯源,之所以美國房地産會出現危機前的空前大繁榮,這與低利率環境、監管失利、衍生品濫用都不無關係。

  據當時的外媒報導,2006年的美國次級貸款高達6400億美元,約為3年前的兩倍,次貸占到了美國全國房貸市場總規模的20%;金融公司、對沖基金手中以次貸抵押的債券總值達到了1萬億美元。據統計,當時13%的次級貸款已形成了壞賬。

  也就在2007年的春天,美國次貸行業開始全面崩潰,超過20家次貸供應商宣佈破産、遭受巨額損失或尋求被收購。

  所謂次貸,就是發放給信用較低的貸款者的貸款。與普通的按揭貸款不同,次級房貸的簡單過程如下:信用較低的人從次級放貸機構獲得貸款;放貸機構將房屋抵押的債權出售給投資銀行,用收益進行再貸款;投資銀行則將債權重新包裝成債券,在資本市場發行。相比優質貸款,次級貸款利率高、收益大,但風險也大。

  衍生品濫用引爆系統性風險

  如果僅僅是房地産價格的下跌還不足以引發一場全球金融危機,是結構化産品的濫用才導致了危機的蔓延。

  資産證券化是指,在美國,個人向銀行等放貸機構申請住房抵押貸款,放貸機構再將住房抵押貸款作為一種資産“賣給”房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)等機構。后者將各種住房抵押貸款打包成“資産支持證券”(ABS),經由標準普爾等評級公司評級,然后再出售給保險公司、養老金、對沖基金等投資者。

  當MBS(住房抵押貸款證券化)被賣完,銀行家發明了風險較大的擔保債務憑證(CDO),然后又發明了CDO的CDO,風險不斷升級。一層套一層,直到人們可以對不屬於自己的資産下注,然后再也沒有人能说清基礎資産的風險到底有多大。

  CDO指投資銀行通過特殊目的實體(SPV)收購了一批金融資産(大多為房屋抵押貸款),然后由SPV發行多種不同清償順序和利率的債券。風險承受度低的就購買清償優先的債券,風險承受度高、要求回報高的就購買清償順序靠后、利率更高的債券。

  而信用違約掉期(CDS)當時則成為了為CDO上的保險。如果債務違約,CDS賣方則需要向買方支付賠償金;反之,CDS買方則需要支付保費。當各界都認為房價會漲時,持有CDS就變成了一個穩賺保費而不會虧損的買賣。

  簡單而言,B銀行持有A銀行的CDS,而C銀行又向B銀行買這個CDS,B銀行得以換得流動性。此后,CDS在市場上不斷被炒作、轉手,最終持有者可能已為G銀行。據公開資料,危機前CDS的市場總值已經抬高到了逾60萬億美元。

  此時,高得離譜的房價終於漲不上去了,買房者不再願意支付次級貸款的高額利息,房子最終被拋回了銀行,違約就此發生。此時A銀行已經有了B銀行做保險,而其實B銀行已經將保險賣給了C銀行,這一環節不斷推進,最終CDS是在G銀行手中,然而當消息來臨時,G銀行尚未來得及轉手,而這批CDS已被降級,其中有20個違約,大大超出原先估計的1%~ 2%的違約率。

  粗略計算,如果每個違約要支付50億美元的保險金,總共支出達1000億美元。減去G銀行收到的這500億美元保險金,加上300億美元CDS收購費,G銀行的虧損總計達800億美元,G銀行由此瀕臨倒閉。而如果G銀行倒閉,那麼為A銀行承擔保險責任的一方便不復存在,A銀行也將立即面對資不抵債的破産風險。這種循環也加速了危機的蔓延。

  “2015年開始,我當時所在的對沖基金以十倍槓桿做空MBS,到2016年末轉為做空銀行,因為銀行的資産負債表在我們看來已經糟糕到一無是處。公司在兩年內通過做空賺了將近2億美元。”一名對沖基金經理對第一財經記者表示。

  然而,这只是一場由流動性支持的“虛假盛宴”。

  事實上,時任美聯儲主席格林斯潘也看到了泡沫的跡象,因此從2003年~2006年,美聯儲為抑制通脹連續17次加息,將基準利率從1%提升到5.25%。利率大幅攀升加重了購房者的還貸負擔,房貸違約不斷出現,這進一步加速了美國房市泡沫的破裂。

  當寬鬆的利率環境不再、房價高漲的預期漸滅,越來越多的次貸購房者因為房價下跌而拒絶償還貸款,損失開始瀰漫,最終波及到全球持有次貸的各類投資者。

  美國樓市穩步復甦

  為了避免美國陷入蕭條,此后美國政府和美聯儲的強力救市政策接二連三地出台。

  2008年3月14日,貝爾斯登股價較前一個交易日暴跌45.9%;3月16日,為防止金融市場出現災難性暴跌,在美國財政部和美聯儲極力撮合下,貝爾斯登以每股2美元的“跳樓價”賣給了摩根大通,最終價格提高至10美元。美聯儲則為這筆併購案提供了大約300億美元的擔保。

  隨后,“兩房”虧損達到了140億美元,股價在一年內也暴跌了約90%。2008年9月7日,美國政府再度出手,出資2000億美元接管“兩房”;2008年9月15日,美國第四大投資銀行雷曼兄弟宣佈破産。

  同年9月19日,時任美國財長保爾森公佈了金融7000億美元的“問題資産救助計劃(TARP)。此后,美聯儲為了支持經濟也就此展開了量化寬鬆(QE)購債計劃,在第一輪QE期間共購買了1.725萬億美元資産,截至第三輪,美聯儲的資産負債表也已經擴張至4.15萬億美元。救市政策穩住了經濟,也使得美國搖搖欲墜的房地産市場企穩。

  “我們在2012年預計,當時房地産市場已經真正見底,並開始復甦。事實證明的確是如此。” 特拉薩斯對第一財經記者表示。

  在他看來,“畢竟房子首先是用來住的,投資屬性並非首要。如今我們也創設了一個住房抵押貸款指數(mortgage index),這是用來監測獲得貸款的難易程度。該指數顯示,2012年獲得貸款較難,而到了2014年和2015年就很容易了,可見各界對於房地産的信心開始恢復。”

  就Zillow觀測,美國房價仍在上升通道,且未來可能會因庫存不足而面臨上行風險。特拉薩斯告訴記者:“危機后,長期租房的年輕人在這幾年漸漸成了首次購房者,推高了購房需求。反而現在開發商都覺得造房子很貴,一方面因為庫存下降,另一方面也可能因為監管因素推高了建設成本。”

  十年轉瞬即逝。雖然危機后近乎嚴苛的監管已經讓金融體系的風險大大下降,再度引發次貸危機或金融危機的可能性極小,但今年唯一的變數是特朗普政府的“去監管”議程。如何微調《多德—弗蘭克法案》,既降低監管成本又持續防止危機重現,並激發經濟活力,這或許是眼下最大的挑戰。

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