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天風研究:證券行業進入較佳併購整合期 優選龍頭券商

http://finance.sina.com   2019年05月29日 16:33   北京新浪網

  【證券】證券行業併購重組深度報告:勇立潮頭,方顯擔當

  來源:天風研究

  ※ 一流投行肩負時代重任,先做大再做強,先取勢再取利。經濟動能轉換的時代大背景下,資本市場的定位已經上升到了前所未有的高度。我們需要有“中國的高盛、摩根士丹利”去承載中國資本市場的核心功能,打造高質量發展的新引擎。但目前中國證券行業與頭部券商的整體規模偏小,證券業總資產在GDP、金融業中的佔比過低。另外,證券行業的盈利能力(ROE)除了在特殊年份(牛市)外,大多數年份均不及商業銀行,原因在於1)輕資產業務模式簡單帶來競爭加劇,佣金率下降;2)重資產業務偏向債權,利差較低,且槓桿倍數過低。展望未來,輕資產業務(財富管理、投行、資管)將承載更多的專業能力並體現出差異;重資產業務(自營、資本中介)不會再過度聚焦債權投資(如融資融券、股票質押),而將加大股權投資比重。這個過程中,擁有產業投研能力與產業資源優勢的證券公司理應做大並承擔起歷史重任。

  ※ 大型證券公司(未來的一流投行)的盈利能力優勢將擴大,而併購重組是提升實力的重要手段。1)輕資產業務線均面臨能力升級要求,各家券商能力的差異將導致集中度提升。重資產業務將從債權轉向股權,基於產業研究的股權投資能力將深刻影響ROE。另外,市場參與主體機構化、機構業務頭部化、產業集中度提升也會強化這一大勢。目前在投行、研究領域具有領先優勢的券商有望脫穎而出。2)從1985年第一家證券公司成立至今,中國證券行業前後共經歷了五次併購浪潮,包括“銀證分離”(1995至1996年)、“增資擴股”(1999年)、“綜合治理”(2004至2007年)、“一參一控”(2008至2010年)和“市場化併購”(2014年至今)。其中,中信的併購整合歷程最具有代表性,通過多次成功的併購整合實現了綜合實力的跨越式進步。3)歐美髮達國家的證券行業經歷了多次的兼併重組,呈現出寡頭壟斷格局。總體來看,併購重組後的海外投行效益提升顯著,例如高盛歷史上幾次重要的併購對其發展起到了關鍵的作用。海外經驗表明證券公司可以將資本優勢轉化爲利潤優勢。

  ※ 中國證券行業已經進入較佳的併購整合期。證券公司的併購重組主要包括公司治理結構、經營戰略、人力資源、市場資源、客戶資源和企業控制權等的整合,是一個全方位、多元化的系統工程。成功的併購整合需要以公司整體戰略爲導向,尋找互補性強的標的,並形成較強的整合協同。

  ※ 投資建議:優選龍頭券商。

  資本市場政策、市場流動性、經營業績均有改善。隨着併購整合的大幕開啓,證券行業強者恆強的時代正在逐步展開。證券行業目前平均估值1.80xPB,大型券商估值在1.0-1.5xPB之間,行業歷史估值的中位數爲2.5xPB(2012年至今)。我們推薦中信證券、華泰證券、海通證券、國泰君安。

  風險提示:市場低迷導致業績及估值雙重下滑、併購整合效果不及預期

  證券研究報告《證券:證券行業併購重組深度報告:勇立潮頭,方顯擔當》

 

 

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