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中金宏觀:不應該過度誇大專項債補充資本金拉動效果

http://finance.sina.com   2019年06月10日 23:24   北京新浪網

  來源:林登萬大人

  《關於做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知》提出專項地方債可以補充項目資本金,引發市場關注。此前只有一般地方債的資金可以用來補充項目資本金,而專項地方債的資金此前是不能用作項目資本金的。

  市場的關注重點在於這一政策可以多大程度上拉動基建投資。首先,可以很明確的一點是:並不是所有的專項債項目,都符合可以用專項債資金來補充資本金的要求。《通知》中有兩處很明確提到什麼情況下專項債資金可以用於補充項目資本金。第一處是第二大點的第(一)小點,第二處是第二大點的第(四)小點。

  簡單的來理解,只有項目有營利性,而且營利不能僅限於政府的盈利,還需要包括社會的盈利,這種項目才符合“專項債+社會融資”模式的特徵,纔有可能將專項債資金用於補充項目資本金。即使符合這種特徵,還需要符合“重大項目”特徵,比如鐵路,國家高速公路、重大戰略的地方項目或者十三五規劃的項目。符合這樣特徵的項目,一般集中在重大的基建項目(軌道交通爲主)和環保項目。但土儲和棚改這些項目的主要收益歸政府,不太具備社會盈利性(即使有社會營利性,也是較少的一部分),因此理論上不符合專項債補充資本金的要求。從今年上半年已經發行的新增的8579億專項地方債來看,土儲和棚改債的比例接近80%,基建和環保性質的項目佔比大概只有10%-15%。而這10%-15%的基建和環保項目中,符合“重大項目”的還需要打一定折扣,比如假設在一半左右。那麼,大致推算的話,上半年發行的新增地方債中,大概有5%-8%的比例可能符合專項債補充項目資本金的要求,並不是一個很高的比例。那麼在剩餘的接近1.3萬億的新增地方債中,假設按照這個比例,大概有650-1040億的專項地方債資金可以用於補充項目資本金。目前鐵路、公路資本金比例要求不低於20%,機場、航道等爲25%,而按行業經驗,大多數項目可能均達到25%-30%。按照乘數效應,按照平均4倍的總拉動,拉動總資金在2600-4160億。靜態來看,按照2018年基建總投資規模17.6萬億測算,可以額外拉動基建1.5%-2.4%的增長。

  從這個角度來看,新政策對基建會有拉動作用,但不像一些分析那樣,直接把所有專項債資金都歸入可以補充資本金範疇所拉動的效果那麼大。此外,專項債以外的社會融資,《通知》的核心原則也是不能新增政府債務,這部分社會融資也需要符合政府債務約束的規範。總體來看,我們認爲政策有利於在複雜環境中穩定經濟,但也不應該過度誇大其拉動效果。

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