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姜超評金融工作會議:加強金融監管協調 減少無效貨幣供給

http://finance.sina.com   2017年07月15日 18:25   北京新浪網

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  來源:姜超宏觀債券研究

  加強金融監管協調,減少無效貨幣供給——海通宏觀每周交流與思考第227期(姜超、顧瀟嘯)

  上周美歐日股市反彈,韓、印、港等新興市場股市普漲,黃金、石油反彈,金屬價格上漲,國內股債震蕩。

  耶倫鷹派不及預期。上周公佈的美國6月通脹、消費數據均不及預期,其中CPI創9個月最低,核心CPI跌至15年1月以來最低,而零售連續兩個月下滑。上周耶倫在國會證詞中稱,通脹對經濟狀況的反應是一大不確定因素,利率無需進一步升高太多即可達到中性狀態。耶倫證詞鷹派不及預期,或將意味着美聯儲9月不會行動,目前美國9月加息的概率已降至8.4%,美元指數也創下95的新低。

  金融工作會議召開。全國金融工作會議14-15日在北京召開,會議提出金融工作要圍繞服務實體經濟、防控金融風險、深化金融改革三項任務。還指出金融工作的四大原則:回歸本源、優化結構、強化監管、市場導向。並提出要把主動防範化解系統性金融風險放在更加重要的位置,設立國務院金融穩定發展委員會,加強金融監管協調,擴大金融對外開放。

  脫實向虛風險之源。迴首全球金融危機以來,中國經濟逐漸出現了嚴重的債務風險和資産泡沫,源於金融發展過度、貨幣增長遠超實體經濟需要。從08年到16年,中國廣義貨幣M2年均增長16%,遠超11%的GDP名義增速,期間企業負債占GDP的比值從80%升至127%,債務風險急劇上升。而在過去2年,雖然M2增速大幅降至12%左右,但銀行的總負債增速依然維持在16%,同期GDP名義增速降至8%左右,實際貨幣依然嚴重超發,大量流入房地産領域,導致了地産泡沫。

  刺激需求舉債過度。過去企業債務持續上升的一個重要原因是地方政府的投資衝動,為了追求高經濟增長,通過政府相關的融資平台或者國有企業舉債投資,雖然刺激需求在短期帶來了經濟增長,但其實是透支未來,留下了長期債務風險的隱患。

  分業監管導致套利。過去我國金融業是分業經營和分業監管的框架,銀行、保險、證券基金等各有經營牌照,由銀監會、保監會和證監會分別監管。但實際上近幾年我國金融業已經發展成了混業經營,體現為銀行將大量資産放到了券商、信托和基金的表上,導致影子銀行大發展,但這些通道業務的本質是銀行逃避對資本監管的約束,但是在分業監管模式下,銀監會無法有效監管位於券商等賬戶上的銀行表外資産。

  減少供給帶來希望。縱觀美國次貸危機、歐債危機和日本的泡沫經濟,一個共同的特點就是金融行業過度發展,經濟舉債過度,導致需求過剩。而美國和歐洲得以有效恢復,其實是通過經濟短期衰退減少了經濟和金融領域的無效供給,實現了徹底出清。而去年以來,我國推進供給側改革卓有成效,其實是在經濟領域減少了多余供給,大幅提高了煤炭、鋼鐵等産能過剩行業的盈利。從今年開始,我國在金融領域推動去槓桿,其本質是減少無效的貨幣供給,提高金融資源的配置效率。

  加強金融監管協調。本次金融工作會議提出,設立國務院金融穩定發展委員會,強化人民銀行宏觀審慎管理和系統性風險防範職責,其實是邁出了走向混業監管的第一步,有望補上分業監管的漏洞,未來所有金融業務都要納入監管,強化金融監管的專業性、統一性、穿透性,意味着影子銀行的發展將全面受限。而金融監管部門要努力培育恪盡職守、敢於監管、精於監管、嚴格問責的監管精神,形成有風險沒有及時發現就是失職、發現風險沒有及時提示和處置就是瀆職的嚴肅監管氛圍,意味着金融強監管時代來臨。

  金融服務實體,去槓桿未結束。金融是實體經濟的血液,縱觀各國曆次重大的金融危機,都源於金融發展過度,超過了實體經濟的需要。而本次金融工作會議明確指出金融要服務於社會經濟發展,要推動經濟去槓桿,堅定執行穩健的貨幣政策,把國有企業降槓桿作為重中之重,嚴控地方政府債務增量,加強金融監管協調,主動防範化解金融風險。這意味着短期內貨幣政策難再寬鬆,資産泡沫將受到抑制,金融發展將回歸實體經濟本源。

  一、經濟:進出口再回升

  1)出口增速回升。6月我國以美元計價出口同比11.3%,增速較5月回升,海外經濟復甦是我國出口改善的主要原因。

  2)外需歐美較強。從主要國別和地區來看,6月對美國(19.8%)、歐盟(15.2%)和日本(5.5%)出口增速均較上月改善,且對美、歐出口增速較高。對新興市場出口漲跌互現,其中對印度(22.6%)、韓國(10.9%)出口改善,而對東盟(-0.4%)、香港(-7.3%)出口負增。

  3)進口增速續升。6月我國對原油(17.9%)、鐵礦石(16.0%)進口數量保持增長,對銅(-7.1%)進口數量跌幅收窄。而從金額看,6月我國進口鐵礦石(21.4%)、原油(33.3%)金額同比均較上月回落,主因商品價格因素貢獻減弱。6月進口同比繼續回升到17.2%。

  4)經濟短期穩定。6月需求端出口繼續改善,而內需中地産、乘用車銷量增速均小幅反彈,生産端雖然發電耗煤增速回落,但粗鋼産量增速回升,意味着6月經濟短期改善。而從地産、乘用車銷量以及發電耗煤等高頻數據看,7月經濟起步平穩。

  二、物價:通脹短期穩定

  1)食品價格回落。上周豬價反彈,蛋價下跌,菜價穩定,食品價格整體下跌-0.5%。

  2)CPI短期穩定。6月CPI穩定在1.5%,其中食品價格在低基數下降幅縮窄,而非食品價格略有下降。7月以來統計局、商務部食品價格環比漲幅分別為0.2%、-0.2%,預測7月CPI食品價格小漲0.4%,7月CPI穩定在1.5%。

  3)PPI短期穩定。6月PPI環比下降-0.2%,PPI同比穩定在5.5%。7月以來鋼價、煤價回升,而油價相對低迷,7月以來港口期貨生資價格環比持平,預測7月PPI環比或走平,但基數續升,同比或續降至5.3%。

  4)通脹短期平穩。6月CPI與上月持平,而PPI也與上月差別不大。從7月以來的數據看,食品價格漲跌互現,而工業品價格中鋼鐵、煤炭期貨價格強勁,但現貨價格漲幅不大,且油價仍在下跌,整體看通脹短期依然平穩。

  三、流動性:強化金融監管,防控金融風險

  1)利率穩中略升。上周R007均值穩定在3.01%,R001均值上行5BP至2.67%;DR007上行2bp至2.77%,DR001上行4bp至2.61%。

  2)央行投放貨幣。上周央行重啓公開市場操作,逆回購投放2100億,逆回購到期2800億,MLF到期1795億,MLF投放3600億,全周凈投放1105億。

  3)匯率再度反彈。上周美元指數大跌,人民幣兌美元小幅反彈,在岸和離岸人民幣匯率均升至6.78。

  4)強化金融監管,防控金融風險。金融工作會議指出要把主動防範化解系統性金融風險放在更加重要的位置。明確指出要推動經濟去槓桿,堅定執行穩健的貨幣政策,把國有企業降槓桿作為重中之重,嚴控地方政府債務增量,終身問責倒查責任。設立國務院金融穩定發展委員會,同時強化人民銀行宏觀審慎管理和系統性風險防範職責,強化金融監管的專業性、統一性、穿透性,所有金融業務都要納入監管。這意味着短期內貨幣政策難再寬鬆,資産泡沫將受到抑制,金融發展將向實體經濟回歸。

  四、政策:財政政策積極

  1)財政政策積極。6月財政收入同比增速8.9%,6月財政支出同比增速19.1%,均較5月回升,反映經濟具備韌性,尤其土地出讓收入持續高增。而上半年財政支出占收入比重高達110%,財政支出占年初代編預算的53%,均高於往年同期,意味着上半年財政政策整體偏積極。

  2)聯通混改獲批。中國聯通公告稱,控股股東聯通集團報送的混改試點方案已於近日獲得發改委批復;股票繼續停牌1個月,公司將盡量縮短停牌時間。

  五、海外:耶倫鷹派不及預期,加拿大首次加息

  1)耶倫鷹派不及預期。上周三,耶倫在國會證詞中稱,通脹對經濟狀況的反應是一大不確定因素,利率無需進一步升高太多即可達到中性狀態。耶倫證詞鷹派不及預期,或將意味着美聯儲9月不會行動。

  2)美國6月通脹消費走弱。美國6月CPI創9個月最低,核心CPI跌至15年1月以來最低。6月CPI環比0.0%,同比1.6%;而美國6月零售銷售環比下降0.2%,連續第二個月下滑。

  3)歐央行9月會議或將暗示明年退出QE。根據媒體報導,時隔三年之后,歐洲央行行長德拉吉將再次蒞臨今年8月的Jackson Hole會議,或會就堅定對歐元區的信心、脫離對貨幣刺激的依賴,釋放出更多信號。

  4)加拿大央行七年來首次加息。上周四,加拿大央行加息25bp,為近七年以來首次,成為跟隨美聯儲進入加息軌道的第一家主要央行。加拿大央行聲明認為,退出寬鬆得益於美國財政刺激的前景有望帶動加拿大經濟增長,同時預計通脹到明年年中會接近2%。

  央行穩定資金,震蕩格局不變——海通債券每周交流與思考第227期(姜超、周霞)

  上周債市震蕩,國債和AAA級企債利率持平,AA級企業債收益率平均下行3BP,城投債收益率平均下行5BP,轉債上漲1.73%。

  央行穩定資金。上周資金有趨緊態勢,疊加大盤EB申購和MLF到期,央行重啓逆回購和實施MLF,穩定資金利率思路再現。但逆回購僅為7天期限,且7月中下旬有財政存款上繳,資金利率仍看央行投放程度。不過“削峰填谷式”操作下,短期R007中樞可能維持在3.3%,雖有波動,但中樞相對穩定。

  震蕩格局不變。上周公佈的物價數據平穩,信貸數據好於預期,短期地産和汽車銷量改善,粗鋼産量回升,意味着短期經濟穩定,基本面對債市支撐仍可能要等到三季度或之后。短期央行呵護下資金相對平穩,政策也並未再趨嚴,我們仍認為趨勢機會仍未現,預期變化引起短期波動,維持10年國債利率區間3.3-3.7%。

  配置中高等級。全國金融工作會議上,總理指出要保持貨幣信貸適度增長和流動性基本穩定,未來再融資環境或好於上半年,信用風險短期暫緩,但三季度面臨委外集中到期,廣義基金配置力量推動的低等級大漲或難持續,建議擇機配置安全性和流動性較佳的中高等級品種。

  一、貨幣利率:央行維持資金平穩

  1)逆回購重啓,改善資金面。上周央行重啓逆回購,逆回購投放2100億,逆回購到期2800億,公開市場凈回籠700億,同時,上周MLF到期1795億,央行再度實施3600億1年期MLF,全周凈投放1105億。全周來看,資金利率相對平穩,R007均值穩定在3.01%,R001均值上行5BP至2.67%。

  2)央行“削峰填谷”思路再現。5月中旬央行提出“削峰填谷式”貨幣政策,從6月操作來看,的確在資金緊張時候及時對沖,在財政存款大量下放時候暫停逆回購。上周資金有趨緊態勢,疊加大盤EB申購和MLF到期,央行重啓逆回購和實施MLF,穩定資金利率思路再現。

  3)下半月仍有壓力。上周央行重啓逆回購和投放MLF,有助於穩定資金預期,但逆回購僅為7天期限,且7月中下旬有財政存款上繳,資金利率仍看央行投放程度。不過“削峰填谷式”操作下,短期R007中樞可能維持在3.3%,雖有波動,但中樞相對穩定。

  二、利率債:震蕩格局不變

  1)利率小幅下行。上周二央行重啓逆回購,資金面趨松,債市情緒回暖,利率短端持平,長端小幅下降。具體來看,1年期國債收於3.45%,較前一周下行1BP;10年期國債收於3.56%,較前一周下行3BP。1年期國開債收於3.77%,與前一周持平;10年期國開債收於4.17%,較前一周下行4BP。

  2)供給上升,招標一般。上周政金債和國債的中標利率均低於二級市場,認購倍數一般。上周記賬式國債發行805億,政策性金融債發行710億,地方政府債發行3551億,利率債共發行5066億,較前一周增加1503億。同業存單的發行量繼續上升,上周發行5221億,凈融資額為1517億。

  3)趨勢機會仍未現,債市震蕩格局。上周公佈的物價數據平穩,信貸數據好於預期,短期地産和汽車銷量改善,粗鋼産量回升,意味着短期經濟穩定,基本面對債市支撐仍可能要等到三季度或之后。短期央行呵護下資金相對平穩,政策也並未再趨嚴,我們仍認為趨勢機會仍未現,預期變化引起短期波動,維持10年國債利率區間3.3-3.7%。

  三、信用債:中高等級擇機配置

  1)上周信用債小幅上漲。AAA級企業債收益率基本持平,AA級企業債收益率平均下行3BP,城投債收益率平均下行5BP。

  2)地方政府債務終身問責。全國金融工作會議指出,各級地方黨委和政府要樹立正確政績觀,嚴控地方政府債務增量,終身問責,倒查責任。這意味着地方政府融資規範化將持續,融資平台通過打政策擦邊球進行不當融資的難度將提高,融資平台再融資壓力增大。

  3)廣義基金增持信用債。中登和上清所托管數據顯示,廣義基金在6月大幅增持信用債,由5月的減持近3000億上升為凈增持近7000億,其中同存占比接近半數。這也推動了信用債收益率和信用利差的大幅下行,而廣義基金對高票息品種的偏好更導致低等級表現更佳。

  4)中高等級擇機配置。全國金融工作會議上李克強總理指出要保持貨幣信貸適度增長和流動性基本穩定,未來再融資環境或好於上半年,信用風險短期暫緩,但三季度面臨委外集中到期,廣義基金配置力量推動的低等級大漲或難持續,建議擇機配置安全性和流動性較佳的中高等級品種。

  四、可轉債:關注中報行情

  1)金融轉債上漲帶動指數上漲。轉債指數繼續上漲1.73%,成交量環比增加14%;同期滬深300指數上漲1.29%,中小板和創業板指數均下跌,其中創業板跌幅達4.9%。個券漲跌各半,模塑停牌,銀行板塊大漲帶動光大轉債領漲(+3.87%),其次為寶鋼EB(+3.15%)、三一轉債(+1.44%),而國貿、駱駝和廣汽轉債跌幅居前。

  2)國君轉債申購戶數創新高。上周100億中油EB發行,定金比例再度下調至2%,票面利率落在區間下限1%。國君轉債披露申購結果,4230的網下申購戶數創新高,其中頂格申購戶數占比85%,0.081%的中簽率處於低位,顯示申購熱情極高。新券方面,隆基股份轉債(28億)已獲發審委通過,中信銀行轉債(400億)已獲銀監會核准。

  3)關注中報行情。目前權益市場偏價值的風格延續,股市成交量和融資融券余額抬升、資金面較為寬鬆、轉債市場擴容使得擇券空間加大,但需關注政策面和基本面的變化,以及供給增加對高估值個券的壓制。我們仍建議適度參與低估值、基本面不錯的股性券(寶鋼和國資EB、三一、順昌、九州),關注中報行情(8月將進入正股中報期,有9家公司披露了中報業績預測,其中增速較高的有永東、久其、輝豐、皖新和順昌)。另外,新券中不乏藍籌或細分領域龍頭,把握打新機會和上市后擇優配置機會。

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