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具有中國特色的股市大跌

http://finance.sina.com   2018年07月11日 06:12   華爾街日報

  有人可能認爲“社會主義市場經濟體制”下的市場不會像美國市場那樣容易出現大起大落。實際情況並非如此。

  長期研究中國問題的觀察人士都知道,中國尚未成熟的股市在很多方面比西方市場更容易出現泡沫,這主要因爲大量個人投資者的參與,這些投資者常常從政府的政策中尋找投資信號,而不是研究利潤等傳統指標。有鑑於此,中國股市本輪大跌(上證綜指上週觸及的近期低點較1月份高點的最大跌幅近25%)可以被視爲一個毫無意義的信號。不過這種想法是錯誤的:中國股市今年的拋售反映了對中國經濟增長和金融穩定的切實擔憂。

  中國經濟增速放緩仍處於初期,但下半年可能會加深,從而令已受貿易緊張局勢升溫打擊的全球股市雪上加霜。

  中國股市2015年初的上一次大漲是中國市場運轉紊亂的典型例子。當時,企業利潤和經濟增長都在放緩,而中國央行卻大力降低了借款成本:個人投資者將此視爲進行大規模融資融券槓桿交易的信號,推動上證綜指在六個月中上漲了一倍。當2015年年中融資融券規定收緊時,人們突然意識到中國的實體經濟仍面臨困境,這最終導致中國股市出現暴跌,此前半年的漲幅幾乎蒸發殆盡。

  中國股市自2016年開始的牛市具有較好的基本面經濟支撐,但這一支撐目前開始減弱。雖然服務業依然顯得健康,但工業利潤增速在2017年第三季度已經見頂。因去年冬季污染防控措施結束而推動的春季投資和工業增加值大幅增長的局面似乎不太可能持久——自2014年以來,房地產投資增速從未快過整體信貸增速,而目前信貸增速正大幅放緩。極其疲弱的5月份信貸和投資數據是本輪股市下跌的一個誘發因素。

  出口也面臨壓力,甚至在美國總統川普(Donald Trump)的關稅舉措真正造成衝擊之前出口已經承壓。這樣說的原因之一是人民幣遭拋售;人民幣兌美元自5月底以來已累計下跌3%。中國官方採購經理人指數(PMI)和財新中國PMI均顯示6月份出口訂單下滑,這是2016年10月以來這兩項數據首次同步萎縮。在美國聯邦儲備委員會(簡稱:美聯儲)進入全面緊縮模式之際,人民幣突然走軟也有可能導致資本再次外流。

  這一切聽起來都相當令人擔憂,但本輪市場下挫所顯示的經濟下滑程度可能不像2015年那次那麼糟糕,當時房價急劇下跌,大批鋼鐵公司違約。自2015年年初以來,中國龐大的住房庫存已經下降了三分之一左右。在2015年市場暴跌之後,中國政府也對資本外流實施了新的嚴格管控。這一次,更多資金被困在中國境內,而空置房數量已減少,因此中國住房市場本輪下滑幅度可控的可能性有所提升。

  不過,倘若房價真的開始快速下跌,或是大量資本開始尋找外流出路,那麼投資者應做好應對風暴的準備。中國央行已開始再度干預境內市場以支撐人民幣匯率。假如大規模的干預行動持續下去,由此造成的國內貨幣供應壓力可能會讓中國負債累累的開發商和工業企業陷入困境,或是導致中小銀行面臨融資難題。中國政府近期採取了降低融資成本的措施,而且有報道稱,政府已推遲對銀行理財產品加強監管的規定,由此可見,一些決策者目前擔心中國的“去槓桿”行動可能過火。

  到目前爲止,本輪股市崩盤的程度遠小於2015年的情況,也是中國政府可以控制的。相比之下,在當前美聯儲緊縮週期逐漸深入且鮮有放鬆跡象之際,中國固定收益和外匯市場的動盪加劇將更令人擔憂。

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