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長跑九年的美股牛市會在2020年終結嗎?

http://finance.sina.com   2018年07月04日 06:30   華爾街日報

  所有人的生命都會在某一時刻走到盡頭。同樣,投資者也必須對2009年金融危機最嚴重時期開始的這輪美股大牛市的終結做好準備。

  雖然此前不乏對本輪創紀錄的美股牛市將要結束的預言,但事實證明他們都錯了。在穩健的經濟增長和美聯儲寬鬆政策的提振下,截至目前爲止,本輪股市上漲幾乎不可阻擋。

  但很多市場策略師和經濟學家認爲,一些強有力的因素正在不斷匯聚,最終可能打破牛市局面。美國經濟受到國會在2017年底通過的減稅和財政支出法案的提振,預計相關效應將再持續一年左右,但會逐步遞減,與此同時,美聯儲將繼續提高利率,並削減目前4萬億美元的資產負債表。

  這些因素疊加在一起,將足以拖累經濟放緩,並讓本輪牛市終結的時間浮出水面:2020年。

  最近感到悲觀的不僅僅是堅定的空頭。美聯儲前主席伯南克(Ben Bernanke)近期表示,在經歷兩年的刺激後,美國經濟將在2020年跌落懸崖,後果將非常嚴重。

  即使不那麼悲觀的經濟學家和市場觀察人士也不得不承認,美國經濟擴張將在2020年放緩,企業利潤雖然還在增長,但速度也將放慢。如果歐洲央行像其此前暗示的那樣於2019年底開始加息,全球經濟還可能因此承受壓力。這些狀況都與美股牛市此前存在的情況大不相同。

  不可否認,本輪牛市已經持續了很久。二戰後美股牛市平均持續時間爲1,821天,平均漲幅161%。而本輪牛市已經持續了3,400天,是史上第二長牛市,僅次於1987年至2000年3月科技股泡沫見頂這段持續了4,494天的牛市。自從2009年3月觸底以來,標普500指數累計上漲302%,爲歷史上持續時間第二長的漲勢。在1987-2000年牛市期間,標普500指數累計上漲582%。雖然牛市的終結並不是因爲持續時間過長,但每延長一天就意味離結束的時刻又近了一步。

  資產管理公司Barings的宏觀經濟和地緣政治研究主管Christopher Smart表示:“市場就和人體一樣,年齡越大,抵抗衝擊和病毒的能力就越差。”

  雖然始於1月26日高位的一輪迴調已經撇去了一些泡沫,但投資者無所畏懼的跡象依然比比皆是。芝加哥期權交易所波動率指數(Cboe Volatility Index, 簡稱VIX)仍低於20倍左右的長期平均水平,而且投資者在逃離其他市場的同時,卻仍把資金繼續投向美股共同基金和交易所交易基金(ETF)。有些投資者認爲,指數ETF的多樣性可以保護他們,但Leuthold Group首席投資策略師Jim Paulsen指出,標普500指數中抗跌股的權重已經降至15%,創歷史新低,他警告說,投資者應該意識到這點,抗跌股已經不復存在了。

  如果沒有更好的選擇,現在投資者就可以對手中的股票類型進行評估,撤離風險最大負債最多的公司,轉向對市場下跌風險更有抵抗力的公司。雖然這可能減少短期回報,但通過多持有一點現金來降低資產組合的波動性,並在股市下跌時重新配置,這沒有絲毫不妥,因爲市場終究會下跌的。

  想要理解爲什麼投資者尤爲看重2020年,請謹記過去九年市場表現如此出色的原因。一些人可能會說,金融危機之後的美國經濟增長並無亮點,但同時也可以說相當穩定,從2010年開始,美國經濟增幅從未超過2.9%或低於1.5%。與此同時,通貨膨脹率也一直低位運行,創造出一種既不過熱也不過冷的理想環境。

  然而最新的財政刺激(減稅)改變了這一局面。美國國會通過了在10年內減稅1.5萬億美元的稅改法案,同時在兩年內增加3,000億美元支出。彼得森國際經濟研究所(Peterson Institute for International Economics)估計,到2020年,美國國內生產總值(GDP)將獲得0.5個百分點的額外提振。

  企業將這些額外的現金用於回購股票、增加股息、收購競爭對手和投資自有業務。這些活動都將產生重大影響,雖然影響有多大依然是未知數。經濟學家預計,2018年美國經濟將增長2.9%,高於去年10月份預計的2.3%。如此大幅度的增長也帶動了利潤預期的巨大提升,預計2018年企業利潤將增長21%,2019年將增長10%。

  就像任何人爲的高點一樣,美好的感覺不會永遠持續下去。2019年底,財政刺激將全部退場,後遺症將開始顯現。經濟學家預計,2020年美國經濟將增長1.9%,企業利潤將增長10%。

  摩根士丹利首席經濟學家Ellen Zentner說:“稅收刺激對經濟的提振主要集中在前期,而且不得不面對隨之而來的副作用。”

  但刺激舉措不是在真空狀態下發生的。美聯儲已經開始加息,而且速度快於一些投資者的預想。以目前每三個月加息一次的節奏,到2019年底,聯邦基金利率將從目前的1.75%-2%升至3.25%-3.5%。

  與此同時,美聯儲還在收縮龐大的資產負債表。這意味着財政刺激開始消退的時候,貨幣政策也恰好是最緊縮的時候。

  德意志銀行(Deutsche Bank)的Alan Ruskin表示,財政刺激已經恢復了經濟和政策週期的“弧線”。所謂“弧線”指的是首先升至趨勢增長水平的上方,然後降至趨勢增長水平的下方。貨幣政策也存在這樣的“弧線”,隨着經濟走強,貨幣政策會收緊,然後在經濟走弱的時候放鬆。

  然而目前人們還沒有看到這種“弧線”。追蹤聯邦公開市場委員會(Federal Open Market Committee)每位委員對未來三年利率預期的美聯儲點陣圖顯示,在美聯儲未來溫和放鬆政策前,聯邦基金利率將升至3.25%-3.5%。同時,市場預計利率將在2019年底達到2.6%,然後在這一位置附近波動。這種運行方式與過去見到的任何運行方式都不同。Ruskin說,從價格中反映出來的這種貨幣政策走向,在現代貨幣政策中還沒有先例。

  市場指標也表明,股市將在2020年出現價值重估。衡量短期與長期美國國債收益率差的收益率曲線就揭示了這點。

  在經濟表現良好的時候,長期收益率應該高於短期收益率,銀行能以較低的短期利率借款,並以較高的長期利率放貸,從中賺取價差。當短期收益率高於長期收益率時,銀行就沒有放貸的動力,而“收益率曲線倒掛”通常預示着經濟衰退將在6-24個月內出現。

  目前收益率曲線尚未倒掛,但正在接近。上週五,2年期美國國債收益率位於2.524%,10年期收益率爲2.844%,這個0.3195個百分點的利差是金融危機結束以來最窄的。Informa Financial Intelligence首席宏觀策略師David Ader表示,若美聯儲保持當前的加息步伐,收益率曲線可能在年底變平,並在2019年上半年出現倒掛。他解釋稱,這預示着2019年下半年或2020年初將出現經濟衰退。

  收益率曲線倒掛也是一種市場信號。Pension Partners研究部門主管Charlie Bilello指出,1956年以來,每當1年期和10年期美國國債收益率曲線出現倒掛,標普500指數平均會下跌八個月,不過2006年出現收益率曲線倒掛後,該指數過了21個月纔在2007年見頂。Bilello表示,這是很長的一段時間,暴露出用收益率曲線來衡量股市風險存在缺陷。

  雖然牛市可能在2020年走向終結,但從現在到那時候還可能發生很多事情。最終結果既可能是牛市延長,也可能是提前終結。

  

  美國與貿易伙伴之間的貿易戰威脅是最明顯的不利因素,緊張局勢的不斷升級可能抵消刺激措施的提振作用,並在經濟衰退發生前很長時間引發拋售。標普500指數過去兩週2.2%的跌幅顯示這種擔憂已經產生影響。

  另一方面,在關稅引發全球市場動盪的背景下,美聯儲可能認爲放慢加息更爲可取。甚至還有一種可能,即走出2009年金融危機後的美國經濟會繼續迎難而上,同時提振股市進一步走高。

  Yardeni Research首席投資策略師Ed Yardeni表示:“只要經濟繼續擴張,牛市就會持續;我認爲目前還沒有理由預言本輪牛市何時終結。”這意味着美國股市到2020年的走勢可能會像2018年那樣充滿波折,也可能在出現最後一波“熔漲”(melt-up)行情後全面崩盤。

  投資者需要制定策略應對這兩種可能。

  BMO Capital Markets首席投資策略師Brian Belski說,最好的辦法可能就是關注優質股。他對優質股的界定標準是:享有投資級信用評級,利潤增長波動性低於標普500指數,股本回報率高於該指數成分股的中游股,現金狀況好於平均水平。

  這類股票無論在市場哪個階段都有不俗的表現。Belski數據顯示,1990年以來,優質股年均漲幅高達13%,而同期標普500指數年均漲幅只有7.7%。在波動性高於平均水平的市場動盪期,優質股表現更佳,年均漲幅4.2%,相比之下,標普500指數漲幅爲2.9%。

  Belski稱:“我們的研究發現,這些股票不僅在市場劇烈波動時表現良好,也是一種有吸引力的長期投資策略。爲此,我們認爲在市場繼續消化日益複雜的投資形勢之際,投資者理應關注這類策略。”

  符合Belski要求的股票包括ETF巨頭貝萊德(BlackRock Inc。, BLK)、生物科技巨頭Biogen (BIIB)、好市多(Costco Wholesale Co。, COST)和聯合技術公司(United Technologies Co。, UTX)。

  高盛(Goldman Sachs)首席美國股市策略師David Kostin也一直推薦資產負債表穩健的股票。當美聯儲加息且貨幣環境收緊時,這些股票往往跑贏大盤。Kostin認爲,無論是經濟繼續強勁增長,還是增長放緩並導致債臺高築的公司無力支付利息,投資這些股票都有回報。

  他解釋說:“無論經濟強勁增長還是陷入低迷,資產負債表穩健的公司都將跑贏大盤。”在高盛的穩健資產負債表籃子(Strong Balance Sheet Basket)中,包括Facebook (FB)、Intuitive Surgical (ISRG)、Monster Beverage (MNST)和Verizon Communications (VZ)這樣的股票。

  而且投資者不要忘了,熊市雖然在所難免,但只要有所準備,還是能避開最壞的結果。畢竟,在金融危機時期,標普500指數一度從巔峯一落千丈至谷底,跌幅高達57%,但經受住危機考驗的投資者到2013年3月底時就收回了損失。無法承受痛苦並在市場接近底部時賣出股票的投資者則蒙受了最大損失,至今無法回本。

  對於那些可能沒有勇氣挺過一輪普通回調行情(更別說真正的熊市)的投資者,Stifel首席投資長兼投資策略主管Michael O‘Keeffe建議多持有一點現金。他說:“出售一些持股,持有更多現金;當市場下跌時,你就可以重新配置股票了。”

  這聽起來是個不錯的建議,特別是考慮到現在持有現金可以獲得接近2%的利息,已經較10個月前上一次牛市回調時大幅提高。隨着牛市越來越老態龍鍾,能得到這樣的回報率,也不算太寒酸了。

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