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二度變身的誘惑:中小公司紅籌架構回歸調查(2)
2010年09月17日 15:02
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  “證監會對於紅籌架構的監管也是在去年年底和今年年初開始逐漸收緊,几乎每次保薦人培訓的時候都要提到這一話題,對於拆除紅籌後去上創業板把關得更為嚴格。”華泰證券的一名保薦人告訴記者。

  據了解,在今年3月底的第一次保薦人培訓會議上,創業板發行監管會相關官員在提到紅籌架構時專門指出,如果實際控制人、控股股東本身為境內自然人或法人,發行人需要審慎考慮將境外特殊的公司架構去除(即特殊目的公司,SPV),將控制權轉移回境內;而對於實際控制人、控股股東本身為境外自然人或法人,要把握股權結構是否清晰,市場人士曾推斷今年3月被否的宏昌電子的一個重要原因就是境外股權結構過於複雜。

  上述要求在今年5月中旬的第二次保薦人培訓會議上被再次重申,同時負責培訓的監管人士還強調,海外的紅籌架構必須拆除且不能通過境外公司持有股權。

  然而記者發現,今年3月15日過會的譽衡藥業在拆除紅籌架構的同時依然保留了境外公司持股的狀態,這一現象在6月底過會的向日葵身上再次出現(後文專門敘述)。

  2006年,計劃在日本上市的譽衡有限(譽衡藥業的前身)進行了境外股權架構搭建,首先有譽衡有限三個股東朱吉滿、白莉惠和王東緒在國內出資設立兩個公司愛衡科技和吉康科技,而後這兩家公司從朱吉滿等三人手中受讓了譽衡有限的100%股權。

  接下來,愛衡科技和吉康科技持有譽衡科技的股權再次轉讓給由朱吉滿三人設立的BVI公司譽衡國際,而後者的收購資金425萬美元則來自於一名日本居民借款。

  在日本上市計劃折戟後,譽衡有限在2007年又將目光重新回到境內,當年10月開始對股權結果進行調整,譽衡國際將其持有譽衡有限60%的股權轉讓給朱吉滿等人控制的國內公司恆世達昌。

  令人奇怪的是,此次股權轉讓的定價僅為2280萬元,而根據譽衡藥業披露的數據截至2007年9月公司凈資産約為11746.19萬元,60%的股權對應凈資産為7047.714萬元;公司對此的解釋則是“此次股權轉讓為同一控制人下國內外公司之間的轉讓,轉讓價格按照注冊資本定價”。

  此後,譽衡國際又在2008年4月將其持有譽衡有限40%股權中的12%轉讓給健康科技,剩餘28%的股權依然持有,這一狀態一直保持到譽衡國際今年6月23日在中小板掛牌之後。而公司實際控制人朱吉滿和白莉惠夫婦依然成為合計持有譽衡國際72%的股權。

  根據譽衡藥業的招股書披露,2006年3月16日譽衡國際在英屬維爾京群島注冊設立時,公司股東朱吉滿等3人依據外管局《關於境內居民通過境外特殊目的公司融資及返程投資外匯管理有關問題的通知》向相關部門提交了《關於設立境外特殊目的公司的申請書》和境外投資的外匯登記表。

  這意味着譽衡國際從設立之初就屬於轉為上市為成立的特殊目的公司(SPV),而根據監管部門兩次保薦人培訓會議上強調內容,此類境外紅籌架構必須拆除和實際控制人不得通過境外公司持有股權,兩相對比着實令人費解。

  3.特殊情形的解讀

  在培訓中監管人士還指出一種特殊情況也不需要清理。具體來說是,擬上市公司的實際控制人雖為境內公民或法人的,但其在香港等地公司以通過境外融資或境外經營自然形成的境外資金對境內擬上市公司投資形成控股的(即不存在返程投資問題),這種情況下如果提供了充分證據證明資金來源為境外資金的這可以免於清理特殊目的公司。

  記者採訪了解到,針對上述情形,相關監管人士在今年8月份進行的第三次保薦人培訓會議上給出了解釋。

  據參與培訓的保薦人告訴記者,一般來說紅籌架構回到境內上市需要達到解除、清晰和披露三個基本要求,但這次補充了一點是“實際控制人為境外公民或法人(包括實際控制人在架構設立後取得境外居民身份)的情形不需要清除離岸的特殊目的公司”。

  除此以外,在培訓中監管人士還指出一種特殊情況也不需要清理。

  具體來說是,擬上市公司的實際控制人雖為境內公民或法人的,但其在香港等地公司以通過境外融資或境外經營自然形成的境外資金對境內擬上市公司投資形成控股的(即不存在返程投資問題),這種情況下如果提供了充分證據證明資金來源為境外資金的這可以免於清理特殊目的公司。

  針對這一規定,記者對比了譽衡藥業的境外股東譽衡國際,其雖然在收購境內公司譽衡有限時明確披露了資金425萬美元來自於一名日本居民的借款,但從其招股書披露的內容來說依然自圓其說。

  首先,根據譽衡藥業的招股書披露,譽衡國際“為公司董事長朱吉滿等設立在中國境外的返程投資公司,在股份公司成立之前,該公司除持有譽衡有限股權之外,沒有從事其他的生産經營業務,也沒有持有其他公司的股權”。這明顯和上述規定中“不存在返程投資問題”的說法相悖。

  其次,據披露,朱吉滿等3名自然人股東和日本居民井關清在2006年2月6日簽訂《返程投資框架協議》,其以333.33萬美元認購譽衡國際優先股;然而由於譽衡國際海外上市受挫,這筆合計333.33萬元美元的借在2006年7月16日被轉為借款,同時譽衡國際再次向井關清借款333.33萬元美元。

  在譽衡藥業決定轉回內地上市之後,朱吉滿等3人不再間接通過China gloria控股譽衡國際,而是變為直接持股,持股比例分別為50%、22%和18%,另一名香港居民蔡天亦持有譽衡國際10%的股權。

  在這一過程中,雖能證明收購股權的資金來自於境外借款,但對於原先的借款如何處理譽衡藥業並沒做進一步披露。

  對於這一現象的存在,記者請教了平安證券的一位高管,對方表示在第三次保薦人培訓中相關監管人士也曾表示,如果外商投資企業去掉紅籌架構後影響到稅收優惠的,可以保留外資身份,“原則上不要因上市增加企業負擔,控股權回來即可,外方25%的股權可以繼續保留,但前提是相對簡單,不影響透明度”。

  從這一角度來看,朱吉滿夫婦合計持有譽衡國際72%的股權,而譽衡國際持有譽衡藥業上市前28%的股權,這算朱吉滿夫婦通過譽衡國際間接持有股權約為20.16%,沒有超出25%的上限。

  相比之下,另一家在8月底掛牌上市的創業板向日葵則屬於特殊情形【擬上市公司的實際控制人雖為境內公民或法人的,但其在香港等地公司以通過境外融資或境外經營自然形成的境外資金對境內擬上市公司投資形成控股的(即不存在返程投資問題),這種情況下如果提供了充分證據證明資金來源為境外資金的這可以免於清理特殊目的公司】。

  4.跑步上市的向日葵

  今年8月27日在創業板掛牌的太陽能組件及電池片企業向日葵,這家自然人控股企業在今年5月底才開始拆除紅籌架構,6月底創業板上會申請獲准通過,8月底完成掛牌,整個過程在3個月內一氣呵成,着實令人吃驚。

  事實上,從時間上來看,最近一年的時間內通過拆除紅籌架構回歸中小板和創業板上市的10多家公司中,絶大部分紅籌拆除的時間發生在2009年以前,這也意味着他們的上市之旅其實遠在兩年之前的某個時間就陸續啟動。

  不過,這其中有個例外,這就是今年8月27日在創業板掛牌的太陽能組件及電池片企業向日葵,這家自然人控股企業在今年5月底才開始拆除紅籌架構,6月底創業板上會申請獲准通過,8月底完成掛牌,整個過程在3個月內一氣呵成,着實令人吃驚。

  根據向日葵在6月24日公佈的股本演變情況說明,向日葵的前身浙江向日葵光能科技有限公司(下稱“向日葵有限”)成立於2005年3月;由於成立之初向日葵有限的712萬美元注冊資本由香港優創國際投資集團單獨出資,因此其被認定為外商獨資企業。

  在2005年6月、7月和12月分三期足額繳納完初始注冊資本之後,香港優創在2006年1月又開始謀求第一輪增資,直至2007年9月,大股東香港優創以445萬美元對向日葵有限進行增資;此後香港優創在2008年1月又對向日葵有限進行第二輪增資3250萬美元,注冊資本因此增加至4407萬美元。

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