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富蘭克林鄧普頓:2018年固收宜擺脫報章標題慎作選擇

http://finance.sina.com   2018年01月12日 01:39   北京新浪網

  2017年末開始,《線索Clues》欄目陸續走訪對話資産管理公司及財富管理機構,分享他們對2018年市場的中長期判斷。

  1月12日,富蘭克林鄧普頓投資向新浪財經獨家提供了該公司“2018年環球投資展望”。

  總部位於美國加州的富蘭克林鄧普頓投資(Franklin Templeton Investments)是全球最大資産管理公司之一,截至2017年12月末的資産管理規模(AUM)為7538億美元。

  富蘭克林鄧普頓固定收益團隊首席投資總監Christopher J. Molumphy對“多元固定收益”進行了展望。

  Molumphy認為,環球經濟普遍穩健形勢下,2017年底不少固定收益範疇似乎已被充分估值。不過,倘若採取擺脫報章標題並着眼於慎選資産類別及其相關基本因素的方針,仍可發掘到投資價值。

富蘭克林鄧普頓固定收益團隊首席投資總監Christopher J. Molumphy, CFA(圖片來源:富蘭克林鄧普頓投資)  富蘭克林鄧普頓固定收益團隊首席投資總監Christopher J. Molumphy, CFA(圖片來源:富蘭克林鄧普頓投資)

  以下為觀點原文:

  多元固定收益

  2018年可看好但須審慎

  2018年展望:‘環球經濟普遍穩健形勢下,2017年底不少固定收益範疇似乎已被充分估值。不過,我們相信,倘若採取擺脫報章標題並着眼於慎選資産類別及其相關基本因素的方針,仍可發掘到投資價值。’

  環球增長穩健,但不少人相信固定收益已被充分估值

  我們對未來一年的看法,是基於環球經濟一直表現相當不俗的形勢,特別是美國。有賴就業漸入佳境和家庭財富增加,由消費者主導的美國經濟持續展現強勢。再者,消費意欲亦顯示看好經濟前景的情緒。企業狀況指標正好反映這一點,收入與盈利能力增長都暗示前景普遍穩定。正當我們繼續仔細觀察歐洲政局發展是否有可能会干擾到經濟增長時,區內的經濟活動卻出現起色,利好2018年。整體而言,我們相當看好未來一年這形勢可以維持不變。與此同時,我們亦不能忽略過去十年間注入環球金融體系的巨額流動性,又或不少市場人士認為按多項傳統指標衡量,2017年底的固定收益市場的似乎已被充分估值。

  需要留意通脹、貨幣政策和老化的商業周期

  若以這個架構作起點,我們相信有一些主要問題對於決定2018年的投資成敗不可或缺。也許當中最重要的是通脹,因為通脹是推動美聯儲政策、利率及其他主要因素。盡管核心通脹居高不下有可能刺激利率,導致攀升步伐較預期迅速,我們認為較有機會實現的是通脹溫和回升(特別是未來一年)。我們認為通脹持續低企是幾項因素的結果,首先是全球化和科技。全球化創造了源源不絶的勞工,令全球各地工資增長受控制。與此同時,科技進步又令多項傳統人手工作自動化。近期全球化步伐雖有所放緩,科技卻未見減慢腳步。可以肯定,升級的人工智能更可能令部分非重覆性工作和職業被列入有機會被淘汰的名單。我們並不預期這些衝擊會在短期內顯著紓緩,所以盡管核心通脹可能回升,但此際急速加劇的機會不大。

  除通脹外,美聯儲削減其資産負債表 (即使局方繼續提高短期利率) 的措施同樣值得留意。但如此規模的縮表行動仍是第一次,所以決策當局必須小心行事,以免無意中觸發不利反應。在美聯儲這項正常化過程只是剛開始的同時,歐洲央行已宣佈繼續買入資産的時間表會比原先計劃較長 (雖然步伐有所減慢),而日本央行已繼續推行其量寬方案。雖然如此,我們認為美聯儲和其他央行在向市場人士傳達其意向方面已做得不錯,雖然我們認同各央行仍處於有機會成為長期方案的初步階段。基於此等原因,我們相信盡管利率勢將上升,但應會在延長期間保持普遍剋制的步伐。

  我們亦繼續緊記目前的經濟周期運行了多久。這個周期值得留意的地方,在於通常在周期完結前會出現的泡沫並沒出現。例如我們原本預期在現時失業率的美國通脹水平應比較高,又或者企業槓桿水平較高是泡沫會出現的初步跡象。相反,盡管我們仍然相信周期最終會完結,但迄今並無跡象暗示經濟存在廣泛的泡沫。

  資産類別表現各異,慎作選擇

  特定類別當中,企業信貸仍是有合理增長水平和普遍健康的現金流水平支持的範疇。盡管截至2017年底的信貸息差偏向比歷年平均水平緊絀的一端,我們亦留意到這些條件可維持一段時間。在過往周期裏,若條件許可,息差得以維持在有關水平,甚至進一步收窄。因此,所有類別的企業債務 (包括投資級別(LQD)和高收益債券(HYG)以及浮動利率(FLOT)銀行貸款) 仍存在合理的風險調整機會。以往企業槓桿水平、償債比率和信貸素質等指標都會反映晚期經濟周期裏信貸風險加劇的情況。但整體而言,這些指標雖略有回升,但我們留意的指標卻未見有值得擔心的地方。然而,以現周期的階段衡量,信貸素質仍是我們會密切留意的問題,倘若情況顯著惡化,有可能成為利淡因素。

  房屋相關類(REM)別則是另一個經濟基本因素仍普遍利好的範疇。從類別 (例如商業和住宅) 和信貸素質觀點出發,該等類別可提供各種機會。分散對象亦擴大至每一類別的經濟周期 (某些類別的周期明顯較其他類別成熟)。我們認為,現有投資機會範圍廣泛,可提供種類繁多有可能具吸引力的資産。

  不過,即使經濟蓬勃也同樣有贏家輸家,而且並非這些資産類別當中所有信貸的受惠程度都一樣。因此,我們相信投資者必須作出取捨,分辨出受到某種基本因素影響的行業 (例如不少零售業務),相對於可能較易受到周期變動影響的行業 (例如不少商品相關信貸)。前者是我們設法 (在看清形勢前) 避免沾手,而后者可能是機會。當某個類別 (例如零售) 受到干擾,連鎖反應有可能透過以往作為發行機構的伸延至服務供應商 (例如商業資産擔保證券市場的某些環節)。

  嚴格挑選的原則延伸至其他我們認為仍可覓得投資價值的類別,例如美國市政債券(MUB)和新興市場債務(EMB)。新興市場當中,我們留意到委內瑞拉等問題地區雖然霸佔大部分標題,但仍然是局限於當地而且普遍不對稱。同樣,美國州政府及其他市政債券市場發行機構在管理本身債務方面的工作普遍成績不俗。盡管總有一些發行機構的問題備受注目,但在整體信貸中所占百分比極低。簡言之,我們相信,要在目前債市氣候下發掘價值,撇除標題並着眼於相關基本因素是有效方法。

  環球金融危機爆發以來汲取的教訓

  環球金融危機爆發至今已十年,現在似乎正是討論一些想法的時候。作為一個投資團隊,我們總是強調要發掘哪裏有機會出現過剩或泡沫,以及泡沫會怎樣浮現而成為環球金融體系的問題。事后觀之,我們認為已盡了責任,在危機爆發前指出這些問題,並能夠避開出現問題的主要範疇。展望未來一年,我們仍然關注種種泡沫的出現 — 特別是主權債務市場的某些範疇。在一切直接或間接由非常規貨幣政策導致的類似扭曲或泡沫狀況,存在負利率的主權債券市場肯定在我們的名單上位居前列。

  環球央行曾向金融市場注入空前巨額的流動性

  環球流動性:主要央行的總資産,2005年8月至2017年8月

數據源:彭博信息。虛線顯示衰退前后的概約增幅。僅供说明和討論之用。(圖片來源:富蘭克林鄧普頓投資)  數據源:彭博信息。虛線顯示衰退前后的概約增幅。僅供说明和討論之用。(圖片來源:富蘭克林鄧普頓投資)

  全球化和科技令美國通脹受控

  通脹 — 長期走勢向下,核心個人消費開支,1980年1月至2017年9月

數據源:FactSet ,美國經濟分析局。僅供说明和討論之用。(圖片來源:富蘭克林鄧普頓投資)數據源:FactSet ,美國經濟分析局。僅供说明和討論之用。(圖片來源:富蘭克林鄧普頓投資)

  (編者注:文中提及的具體基金産品、方案不代表富蘭克林鄧普頓的投資建議)

  (線索Clues / 李濤)

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