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格林斯潘之謎“再現”:美債收益率倒掛成因引爭議

http://finance.sina.com   2018年12月05日 13:57   21世紀經濟報道

  格林斯潘之謎“再現”:美債收益率倒掛成因引爭議

  本報記者 陳植 上海報道

  12月4日,美國道瓊斯指數大跌約800點,不少華爾街金融機構將此歸咎於長短期美債收益率趨平甚至倒掛。

  截至北京時間12月5日20時,美國3年期國債收益率依然高出5年期國債收益率1個基點,被視爲美國經濟衰退重要風向標的美國2年期國債收益率與10年國債收益率之差僅有12個基點,依然維持在2011年以來的最低值。

  “這讓越來越多華爾街金融機構擔心‘格林斯潘之謎’再度降臨。”一位美國對衝基金經理向21世紀經濟報道記者記者坦言,2004-2006年期間,美聯儲爲了遏制經濟過熱狀況,一度將聯邦基金利率從1%上調至5.25%,但美國長期國債收益率卻持續走低,導致長短期國債收益率出現倒掛,成爲次貸危機爆發的重要推手之一。由於很多金融機構一時間無法解釋爲何長短期美債收益率會在美聯儲加息週期中出現倒掛,因此這也被稱之爲“格林斯潘之謎”。

  不過,針對此次長短期國債收益率倒掛成因,不少華爾街金融機構存在着截然不同的看法,一方認爲這顯示大量資金正流入長期美國國債避險,他們不再看好美國經濟未來增長前景,反而是美國經濟增長週期見頂的“新證據”,另一方則認爲這更像是技術性操作的結果,由於美股估值偏高,令當前10年期美債收益率(2.915%)遠遠超過標準普爾500指數股息(1.9%),引發投資機構棄股投債,引發長期美債收益率下滑,進而觸發長短期國債收益率倒掛狀況。

  “目前美聯儲能拿出的有效辦法並不多,要麼加大縮表力度提高長期國債供給量,要麼釋放更強硬的持續鷹派加息聲音扭轉市場押注情緒,但在美國經濟週期見頂趨於明顯的情況下,美聯儲未必會這麼做。” 布朗兄弟哈里曼(BBH)全球外匯策略主管Marc Chandler指出。

  收益率倒掛成因“多元化”

  在上述美國對衝基金經理看來,長短期美債收益率倒掛之所以引發美股大跌,一個重要原因是格林斯潘之謎最終釀成了2008年次貸危機爆發。

  “在次貸危機爆發後,美國不少對衝基金專門研究了格林斯潘之謎出現的原因,發現當時大量資金之所以涌入長期美債市場,主要是擔心美國經濟持續過熱與房地產市場泡沫破裂,隨着資金不再流向過熱實體經濟與房地產,最終觸發了美國次級房地產抵押證券市場崩盤與次貸危機爆發。”他指出,如今這些對衝基金發現當前美國經濟基本面與2004-2006年相當類似——一方面美股房地產企業債經歷多年牛市行情後,呈現估值過高風險,另一方面貿易保護主義擡頭、英國脫歐一波三折、法國社會動盪等風險事件正加速美國經濟增速衝高回落步伐,由此他們認爲當前長短期美債平坦化(甚至倒掛),是聰明資本在重演當年的避險操作,因此紛紛拋售美股等風險資產提前自保。

  21世紀經濟報道記者多方瞭解到,針對此次長短期美債收益率倒掛成因,不少華爾街對衝基金卻存在截然不同的聲音。

  部分量化投資型對衝基金更傾向將它歸咎於投資機構的棄股投債行爲,也有不少宏觀經濟型對衝基金認爲這是美聯儲未來加息步伐不確定性增加“惹的禍”。

  “3年期以內美債收益率容易受到近期鷹派加息步伐影響,呈現較快的上漲趨勢,相比而言,5年期、10年期、30年期美債收益率則受未來美聯儲鴿派加息步伐影響,遭遇較慢的上漲壓力,兩者此消彼長之下,長短期美債收益率平坦化(甚至倒掛)自然形成了。”這位美國對衝基金經理分析說。這意味着當前長短期美債收益率平坦化現象未必與美國經濟衰退信號顯現劃上等號,更多是機構套利操作、以及市場對美聯儲未來加息次數分歧加深的結果。

  儘管長短期美債收益率平坦化(甚至倒掛)現象成因多元化,多數對衝基金還是將它“簡單地”作爲美國經濟衰退信號因子納入自動化投資模型,因此只要倒掛現象出現,對衝基金自動化交易程序模型就會迅速拋售美股避險,引發一系列多米諾效應。

  野村證券CTA趨勢模型顯示,12月4日長短期美債倒掛出現導致對衝基金投資模型自動拋售美債避險,當標普500指數跌至2763點(200日均線水平)時,CTA基金的自動拋售止損指令被觸發,逾328億美元CTA基金股票被拋售,令這類基金美股持倉從100%降至65%。

  海外國家或加倉美債避險

  長短期美債收益率平坦化(甚至倒掛),也影響着海外國家主權財富基金的美債交易策略。

  一位熟悉不少國家美債操作動向的投行債券交易員向21世紀經濟報道記者透露,此前鑑於美聯儲釋放持續鷹派加息的聲音,包括中國、日本等國家紛紛適度削減了美債頭寸避險。

  11月中旬,美國財政部公佈的國際資本流動報告(TIC)顯示,9月份中國大陸持有的美國國債規模環比減少137億美元,至1.1514萬億美元,創下去年6月以來最低值。同期日本持有美債規模則環比減少19億美元,至1.028萬億美元,創下過去七年以來最低值。

  “不過,隨着長短期美債收益率趨於平坦化,部分國家主權財富基金可能考慮加倉長期美債避險。”他認爲。一方面若美國經濟週期見頂信號日益明顯,這些國家加倉長期美債,能優先確保外匯儲備資產安全性與流動性,另一方面收益率倒掛凸顯當前長期美債價格相對堅挺,可以博取價差套利收益。

  “當前部分國家主權財富基金最擔心的是,美國利率互換市場已將美聯儲本次加息週期結束時間前移至2019年底或2020年初,這意味着2020年美聯儲可能轉而降息,與美聯儲此前點陣圖顯示2020年仍將加息明顯不符。”他透露。這也是部分國家主權財富基金打算加倉長期國債的主要原因之一,以應對未來美債收益率下滑的不確定性。

  “從長遠資產配置角度考量,多數國家主權財富基金是否願意持有長期美債,與美聯儲未來加息動向,美國宏觀經濟發展趨勢密切相關。”Marc Chandler指出。通常情況下,這些國家不會動用大量外匯儲備資金開展上述套利交易操作,而是將大部分資金交給大型專業資產管理機構投資管理,由後者根據自身投資策略實現美債投資組合的保值增值。

  21世紀經濟報道記者多方瞭解到,鑑於美國經濟增速放緩趨於明顯,加之美聯儲持續加息令流動性持續收緊,越來越多大型資產管理機構認爲由資金驅動的美債牛市行情即將進入尾聲,爲此他們更傾向通過美債期貨對美債投資組合進行套期保值鎖定收益,以滿足海外國家外匯儲備資產安全投資與穩健回報的要求。(編輯:包芳鳴)

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