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长跑九年的美股牛市会在2020年终结吗?

http://finance.sina.com   2018年07月04日 06:30   华尔街日报

  所有人的生命都会在某一时刻走到尽头。同样,投资者也必须对2009年金融危机最严重时期开始的这轮美股大牛市的终结做好准备。

  虽然此前不乏对本轮创纪录的美股牛市将要结束的预言,但事实证明他们都错了。在稳健的经济增长和美联储宽松政策的提振下,截至目前为止,本轮股市上涨几乎不可阻挡。

  但很多市场策略师和经济学家认为,一些强有力的因素正在不断汇聚,最终可能打破牛市局面。美国经济受到国会在2017年底通过的减税和财政支出法案的提振,预计相关效应将再持续一年左右,但会逐步递减,与此同时,美联储将继续提高利率,并削减目前4万亿美元的资产负债表。

  这些因素叠加在一起,将足以拖累经济放缓,并让本轮牛市终结的时间浮出水面:2020年。

  最近感到悲观的不仅仅是坚定的空头。美联储前主席伯南克(Ben Bernanke)近期表示,在经历两年的刺激后,美国经济将在2020年跌落悬崖,后果将非常严重。

  即使不那么悲观的经济学家和市场观察人士也不得不承认,美国经济扩张将在2020年放缓,企业利润虽然还在增长,但速度也将放慢。如果欧洲央行像其此前暗示的那样于2019年底开始加息,全球经济还可能因此承受压力。这些状况都与美股牛市此前存在的情况大不相同。

  不可否认,本轮牛市已经持续了很久。二战后美股牛市平均持续时间为1,821天,平均涨幅161%。而本轮牛市已经持续了3,400天,是史上第二长牛市,仅次于1987年至2000年3月科技股泡沫见顶这段持续了4,494天的牛市。自从2009年3月触底以来,标普500指数累计上涨302%,为历史上持续时间第二长的涨势。在1987-2000年牛市期间,标普500指数累计上涨582%。虽然牛市的终结并不是因为持续时间过长,但每延长一天就意味离结束的时刻又近了一步。

  资产管理公司Barings的宏观经济和地缘政治研究主管Christopher Smart表示:“市场就和人体一样,年龄越大,抵抗冲击和病毒的能力就越差。”

  虽然始于1月26日高位的一轮回调已经撇去了一些泡沫,但投资者无所畏惧的迹象依然比比皆是。芝加哥期权交易所波动率指数(Cboe Volatility Index, 简称VIX)仍低于20倍左右的长期平均水平,而且投资者在逃离其他市场的同时,却仍把资金继续投向美股共同基金和交易所交易基金(ETF)。有些投资者认为,指数ETF的多样性可以保护他们,但Leuthold Group首席投资策略师Jim Paulsen指出,标普500指数中抗跌股的权重已经降至15%,创历史新低,他警告说,投资者应该意识到这点,抗跌股已经不复存在了。

  如果没有更好的选择,现在投资者就可以对手中的股票类型进行评估,撤离风险最大负债最多的公司,转向对市场下跌风险更有抵抗力的公司。虽然这可能减少短期回报,但通过多持有一点现金来降低资产组合的波动性,并在股市下跌时重新配置,这没有丝毫不妥,因为市场终究会下跌的。

  想要理解为什么投资者尤为看重2020年,请谨记过去九年市场表现如此出色的原因。一些人可能会说,金融危机之后的美国经济增长并无亮点,但同时也可以说相当稳定,从2010年开始,美国经济增幅从未超过2.9%或低于1.5%。与此同时,通货膨胀率也一直低位运行,创造出一种既不过热也不过冷的理想环境。

  然而最新的财政刺激(减税)改变了这一局面。美国国会通过了在10年内减税1.5万亿美元的税改法案,同时在两年内增加3,000亿美元支出。彼得森国际经济研究所(Peterson Institute for International Economics)估计,到2020年,美国国内生产总值(GDP)将获得0.5个百分点的额外提振。

  企业将这些额外的现金用于回购股票、增加股息、收购竞争对手和投资自有业务。这些活动都将产生重大影响,虽然影响有多大依然是未知数。经济学家预计,2018年美国经济将增长2.9%,高于去年10月份预计的2.3%。如此大幅度的增长也带动了利润预期的巨大提升,预计2018年企业利润将增长21%,2019年将增长10%。

  就像任何人为的高点一样,美好的感觉不会永远持续下去。2019年底,财政刺激将全部退场,后遗症将开始显现。经济学家预计,2020年美国经济将增长1.9%,企业利润将增长10%。

  摩根士丹利首席经济学家Ellen Zentner说:“税收刺激对经济的提振主要集中在前期,而且不得不面对随之而来的副作用。”

  但刺激举措不是在真空状态下发生的。美联储已经开始加息,而且速度快于一些投资者的预想。以目前每三个月加息一次的节奏,到2019年底,联邦基金利率将从目前的1.75%-2%升至3.25%-3.5%。

  与此同时,美联储还在收缩庞大的资产负债表。这意味着财政刺激开始消退的时候,货币政策也恰好是最紧缩的时候。

  德意志银行(Deutsche Bank)的Alan Ruskin表示,财政刺激已经恢复了经济和政策周期的“弧线”。所谓“弧线”指的是首先升至趋势增长水平的上方,然后降至趋势增长水平的下方。货币政策也存在这样的“弧线”,随着经济走强,货币政策会收紧,然后在经济走弱的时候放松。

  然而目前人们还没有看到这种“弧线”。追踪联邦公开市场委员会(Federal Open Market Committee)每位委员对未来三年利率预期的美联储点阵图显示,在美联储未来温和放松政策前,联邦基金利率将升至3.25%-3.5%。同时,市场预计利率将在2019年底达到2.6%,然后在这一位置附近波动。这种运行方式与过去见到的任何运行方式都不同。Ruskin说,从价格中反映出来的这种货币政策走向,在现代货币政策中还没有先例。

  市场指标也表明,股市将在2020年出现价值重估。衡量短期与长期美国国债收益率差的收益率曲线就揭示了这点。

  在经济表现良好的时候,长期收益率应该高于短期收益率,银行能以较低的短期利率借款,并以较高的长期利率放贷,从中赚取价差。当短期收益率高于长期收益率时,银行就没有放贷的动力,而“收益率曲线倒挂”通常预示着经济衰退将在6-24个月内出现。

  目前收益率曲线尚未倒挂,但正在接近。上周五,2年期美国国债收益率位于2.524%,10年期收益率为2.844%,这个0.3195个百分点的利差是金融危机结束以来最窄的。Informa Financial Intelligence首席宏观策略师David Ader表示,若美联储保持当前的加息步伐,收益率曲线可能在年底变平,并在2019年上半年出现倒挂。他解释称,这预示着2019年下半年或2020年初将出现经济衰退。

  收益率曲线倒挂也是一种市场信号。Pension Partners研究部门主管Charlie Bilello指出,1956年以来,每当1年期和10年期美国国债收益率曲线出现倒挂,标普500指数平均会下跌八个月,不过2006年出现收益率曲线倒挂后,该指数过了21个月才在2007年见顶。Bilello表示,这是很长的一段时间,暴露出用收益率曲线来衡量股市风险存在缺陷。

  虽然牛市可能在2020年走向终结,但从现在到那时候还可能发生很多事情。最终结果既可能是牛市延长,也可能是提前终结。

  

  美国与贸易伙伴之间的贸易战威胁是最明显的不利因素,紧张局势的不断升级可能抵消刺激措施的提振作用,并在经济衰退发生前很长时间引发抛售。标普500指数过去两周2.2%的跌幅显示这种担忧已经产生影响。

  另一方面,在关税引发全球市场动荡的背景下,美联储可能认为放慢加息更为可取。甚至还有一种可能,即走出2009年金融危机后的美国经济会继续迎难而上,同时提振股市进一步走高。

  Yardeni Research首席投资策略师Ed Yardeni表示:“只要经济继续扩张,牛市就会持续;我认为目前还没有理由预言本轮牛市何时终结。”这意味着美国股市到2020年的走势可能会像2018年那样充满波折,也可能在出现最后一波“熔涨”(melt-up)行情后全面崩盘。

  投资者需要制定策略应对这两种可能。

  BMO Capital Markets首席投资策略师Brian Belski说,最好的办法可能就是关注优质股。他对优质股的界定标准是:享有投资级信用评级,利润增长波动性低于标普500指数,股本回报率高于该指数成分股的中游股,现金状况好于平均水平。

  这类股票无论在市场哪个阶段都有不俗的表现。Belski数据显示,1990年以来,优质股年均涨幅高达13%,而同期标普500指数年均涨幅只有7.7%。在波动性高于平均水平的市场动荡期,优质股表现更佳,年均涨幅4.2%,相比之下,标普500指数涨幅为2.9%。

  Belski称:“我们的研究发现,这些股票不仅在市场剧烈波动时表现良好,也是一种有吸引力的长期投资策略。为此,我们认为在市场继续消化日益复杂的投资形势之际,投资者理应关注这类策略。”

  符合Belski要求的股票包括ETF巨头贝莱德(BlackRock Inc。, BLK)、生物科技巨头Biogen (BIIB)、好市多(Costco Wholesale Co。, COST)和联合技术公司(United Technologies Co。, UTX)。

  高盛(Goldman Sachs)首席美国股市策略师David Kostin也一直推荐资产负债表稳健的股票。当美联储加息且货币环境收紧时,这些股票往往跑赢大盘。Kostin认为,无论是经济继续强劲增长,还是增长放缓并导致债台高筑的公司无力支付利息,投资这些股票都有回报。

  他解释说:“无论经济强劲增长还是陷入低迷,资产负债表稳健的公司都将跑赢大盘。”在高盛的稳健资产负债表篮子(Strong Balance Sheet Basket)中,包括Facebook (FB)、Intuitive Surgical (ISRG)、Monster Beverage (MNST)和Verizon Communications (VZ)这样的股票。

  而且投资者不要忘了,熊市虽然在所难免,但只要有所准备,还是能避开最坏的结果。毕竟,在金融危机时期,标普500指数一度从巅峰一落千丈至谷底,跌幅高达57%,但经受住危机考验的投资者到2013年3月底时就收回了损失。无法承受痛苦并在市场接近底部时卖出股票的投资者则蒙受了最大损失,至今无法回本。

  对于那些可能没有勇气挺过一轮普通回调行情(更别说真正的熊市)的投资者,Stifel首席投资长兼投资策略主管Michael O‘Keeffe建议多持有一点现金。他说:“出售一些持股,持有更多现金;当市场下跌时,你就可以重新配置股票了。”

  这听起来是个不错的建议,特别是考虑到现在持有现金可以获得接近2%的利息,已经较10个月前上一次牛市回调时大幅提高。随着牛市越来越老态龙钟,能得到这样的回报率,也不算太寒酸了。

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