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海通固收:信用風險繼續發酵

http://finance.sina.com   2020年11月22日 01:12   北京新浪網

  信用風險繼續發酵——海通固收信用債週報(杜佳、張紫睿)

  來源:姜超宏觀債券研究

  信用風險繼續發酵

  ——海通固收信用債週報

  (杜佳、張紫睿)

  概要

  行業利差監測與分析:1)本週債市信用利差分化。信用債等級利差走擴,期限利差收窄。2)產業債與城投債利差走擴。本週城投債利差上行。城投債AAA級利差爲141BP,較上週末上行22BP;城投債AA+級利差爲170BP,較上週末上行28BP;城投債AA級利差爲247BP,較上週末上行34BP。產業債與城投債利差走擴,AA+級信用債中城投表現顯著好於產業債。3)行業橫向比較:高等級債中,鋼鐵、傳媒是利差最高的兩個行業。AAA級鋼鐵行業中票平均利差爲155BP,AAA級傳媒行業中票平均利差爲149BP。其次是化工、有色金屬和商業貿易行業,其利差均在130BP左右。公用事業是平均利差最低的行業,目前爲101BP。

  一週市場回顧:淨供給下降,收益率上行爲主。本週主要品種信用債一級市場淨供給-712.27億元,較前一週有所減少。二級交投增加,收益率上行爲主。具體來看,以中票短融爲例,1年期品種中,超AAA等級收益率上行14BP,AAA等級收益率上行16BP,AAA-等級收益率上行19BP,AA+等級收益率上行25BP,AA與AA-等級收益率均上行34BP;3年期品種中,超AAA等級收益率上行6BP,AAA等級收益率上行11BP,AAA-等級收益率上行17BP,AA+等級收益率上行24BP,AA與 AA-等級收益率均上行34BP;5年期品種中,超AAA等級收益率上行8BP,AAA等級收益率與上週基本持平,AAA-等級收益率上行3BP,AA+等級收益率上行6BP,AA與AA-等級收益率均上行11BP;7年期品種中,超AAA等級收益率上行7BP,AAA與AAA-等級收益率均上行5BP, AA+等級收益率上行9BP。

  一週評級調整及違約情況回顧:本週有2項信用債主體評級上調,涉及主體爲南昌工業控股集團有限公司、武漢城市建設集團有限公司,有5項信用債主體評級下調,涉及主體爲清華控股有限公司、福建福晟集團有限公司、北票市建設投資有限公司、華晨汽車集團控股有限公司、紫光集團有限公司。本週新增違約債券7只,發行主體爲北京桑德環境工程有限公司、福建福晟集團有限公司、東旭光電科技股份有限公司、國廣環球傳媒控股有限公司、天津渤海租賃有限公司、永泰能源股份有限公司。本週新增違約主體2家,爲福建福晟集團有限公司、紫光集團有限公司。

  信用債:風險繼續發酵。1)收益率上行、信用分層加劇。上週AAA級企業債收益率平均上行9BP,AA級企業債收益率平均上行23BP,城投債收益率平均上行17BP,信用利差有所分化,低資質主體利差走闊明顯,等級利差拉大,信用分層加劇。2)信用風險繼續發酵。近期信用債市場風險頻發,本週仍在發酵,11月16日紫光集團未能足額償付17紫光PPN005繼尋求展期無果後宣佈違約,20日華晨集團正式進入破產程序。信用債一級市場取消發行增多,二級市場收益率和利差雙雙上升,弱資質主體信用風險溢價明顯走闊,境外美元債市場也受到衝擊。信用風險的發酵導致市場風險偏好的降低,入庫標準變嚴格,機構對持倉加以排查、收緊入庫標準,進一步加深信用分層。隨着風險的發酵,信用風險有向流動性風險傳導的跡象,流動性好的利率債和存單收益率也有走高,雖然央行在週中也有小心呵護市場,淨投放的資金起到一定穩定作用,但是資金價格仍在小幅上行。3)監管出手維護市場秩序,信用重塑悄然進行。11月20日證監會宣佈對華晨集團採取行政監管措施,並對其立案調查,對相關中介機構進行同步覈查,嚴肅處理違法違規行爲,此舉透露出監管對重大違法違紀行爲的態度,傳遞出維護市場秩序、保護投資者合法權益的信號,有助於平復市場情緒。近期的幾起違約事件後續會以何種方式解決,投資者合法權益能否得到保護關係重大,不排除會有轉機,但信用債投資邏輯的重塑已經在發生。

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  1. 行業利差監測與分析

  1.1信用利差分化

  本週信用利差分化。具體來看,截止11月20日,3年期AAA等級中票信用利差爲79BP,較上週末下行1BP,5年期AAA等級中票信用利差爲87BP,較上週末下行10BP;3年期AA+等級中票信用利差爲108BP,較上週末上行12BP,5年期AA+等級中票信用利差爲113BP,較上週末下行4BP;3年期AA等級中票信用利差爲135BP,較上週末上行22BP,5年期AA等級中票信用利差爲154BP,較上週末上行1BP。

  1.2等級利差走擴,期限利差收窄

  信用債等級利差走擴。具體來看,截至11月20日,1年期短期品種AA級與AAA級中票利差爲47BP,較上週末上行18BP;3年期AA級與AAA級中票利差爲56BP,較上週末上行23BP;5年期AA級與AAA級中票利差爲67BP,較上週末上行11BP。

  信用債期限利差收窄。具體來看,截至11月20日,5年期和3年期的AAA中票期限利差爲16BP,較上週末下行11BP;5年期和3年期的AA中票期限利差爲27BP,較上週末下行23BP;5年期和1年期AAA中票的期限利差爲47BP,較上週末下行16BP。

  1.3城投債:產業債與城投債利差走擴

  本週城投債利差上行。具體來看,截至11月20日,城投債AAA級利差爲141BP,較上週末上行22BP;城投債AA+級利差爲170BP,較上週末上行28BP;城投債AA級利差爲247BP,較上週末上行34BP。

  產業債與城投債利差走擴,AA+級信用債中城投表現顯著好於產業債。具體來看,截至11月20日,AAA級產業債-城投債利差目前在-21BP,較上週下行4BP;AA+級產業債-城投債利差目前在149BP左右,較上週末上行30BP;AA級產業債-城投債利差目前在48BP左右,較上週上行1BP。

  1.4鋼鐵、採掘:行業利差、超額利差走擴

  鋼鐵、採掘行業利差、超額利差走擴。具體來看,截至11月20日,AAA級鋼鐵債信用利差平均爲155BP,較上週末上行41BP;AAA級採掘債(主要是煤炭開採)信用利差平均爲124BP,較上週末上行24BP;AAA級鋼鐵債超額利差爲76BP,較上週末上行42BP;AAA級採掘債超額利差爲45BP,較上週末上行25BP。

  1.5地產行業:信用利差、超額利差走擴

  地產行業信用利差走擴。具體來看,截至11月20日,AAA級房地產行業信用利差123BP,較上週末上行21BP。AA級地產行業信用利差爲210BP,較上週末上行37BP。

  地產行業低等級和高等級債超額利差走擴。具體來看,截至11月20日,AAA級地產行業超額信用利差爲44BP,較上週末上行22BP;AA級地產行業超額信用利差爲75BP,較上週末上行14BP。

  1.6行業利差橫向比較

  高等級債中,鋼鐵、傳媒是利差最高的兩個行業。AAA級鋼鐵行業中票平均利差爲155BP,AAA級傳媒行業中票平均利差爲149BP。其次是化工、有色金屬和商業貿易行業,其利差均在130BP左右。公用事業是平均利差最低的行業,目前爲101BP。

  中等級債券中,非銀金融行業利差最高,其次爲綜合類和醫藥生物行業,AA+等級非銀金融、綜合類及醫藥生物行業利差均在300BP以上。此外,機械設備、有色金屬和傳媒行業利差也相對較高。食品飲料行業利差水平相對最低,爲137BP,和非銀金融行業信用利差相差約984BP。

  2. 一級市場:淨供給減少,估值收益率上行爲主

  2.1淨供給減少

  根據Wind統計,本週短融發行1009.5億元,到期2121.2億元;中票發行222.5億元,到期381.29億元;企業債發行39.3億元,到期73.55億元;公司債發行887.8億元,到期295.33億元。本週主要信用債品種共發行2159.1億元,到期2871.37億元,淨供給-712.27億元,較前一個交易周(11月6日-11月13日)的1035.33億元的淨供給,本週信用債淨供給減少。

  從主要發行品種來看,本週共發行短融超短融89只,中期票據17只,企業債發行4只,公司債發行100只,發行數量較前一個交易周減少。從發行人資質來看,AAA等級發行人佔比最大爲42%。從行業來看,建築行業發行人佔比最大爲34%,其次爲綜合類行業發行人,佔比爲20%。在發行的210只主要品種信用債中有16只城投債,佔比約7.62%,發行數量比前一週有所減少。

  2.2估值收益率上行爲主

  相比11月11日協會估值,本週(11月18日)中信用債估值收益率上行爲主。

  具體來看,1年期品種中,重點AAA等級收益率上行8BP,AAA等級收益率上行11BP,AA+等級收益率上行14BP,AA等級收益率上行11BP,AA-等級收益率上行3BP。3年期品種中,重點AAA等級收益率上行4BP,AAA等級收益率上行10BP,AA+等級收益率上行14BP,AA等級收益率上行10BP,AA-等級收益率較上週基本持平;5年期品種中,重點AAA等級收益率上行2BP,AAA等級收益率上行6BP,AA+等級收益率上行6BP,AA等級收益率上行1BP,AA-等級收益率較上週基本持平;

  7年期品種中,重點AAA等級收益率下行1BP,AAA等級收益率上行4BP,AA+等級收益率上行2BP,AA等級收益率上行7BP,AA-等級收益率較上週基本持平。10年期品種中,重點AAA等級收益率上行2BP,AAA等級收益率上行5BP,AA+等級收益率上行6BP,AA等級收益率上行4BP,AA-等級收益率較上週基本持平;15年期品種中,重點AAA等級收益率上行7BP,AAA等級收益率上行5BP,AA+等級收益率上行11BP,AA等級收益率上行2BP,AA-等級收益率較上週基本持平;20年期品種中,重點AAA等級收益率上行5BP,AAA等級收益率上行2BP,AA+等級收益率上行3BP,AA與AA-等級收益率均較上週基本持平;30年期品種中,重點AAA等級收益率上行6BP,AAA等級收益率較上週基本持平,AA+等級收益率上行4BP,AA等級收益率上行2BP,AA-等級收益率較上週基本持平。

  3. 二級市場:交投增加,收益率上行爲主

  本週主要信用債品種(企業債,公司債,中票,短融)共計成交4525.13億元,較前一週3949.74億元的成交額增加了575.39億元。

  3.1銀行間市場:收益率上行爲主

  3.1.1中票短融:收益率上行爲主

  本週國債收益率上行爲主。具體來看,1年期國債收益率上行10BP,3年期國債收益率上行11BP,5年期國債收益率上行9BP,7年期國債收益率上行5BP。

  具體以中票短融爲例, 1年期品種中,超AAA等級收益率上行14BP,AAA等級收益率上行16BP,AAA-等級收益率上行19BP,AA+等級收益率上行25BP,AA與AA-等級收益率均上行34BP;3年期品種中,超AAA等級收益率上行6BP,AAA等級收益率上行11BP,AAA-等級收益率上行17BP,AA+等級收益率上行24BP,AA與 AA-等級收益率均上行34BP;5年期品種中,超AAA等級收益率上行8BP,AAA等級收益率與上週基本持平,AAA-等級收益率上行3BP,AA+等級收益率上行6BP,AA與AA-等級收益率均上行11BP;7年期品種中,超AAA等級收益率上行7BP,AAA與AAA-等級收益率均上行5BP, AA+等級收益率上行9BP。

  3.1.2企業債:收益率上行爲主

  本週銀行間企業債收益率上行爲主。5年期AAA(城投債)收益率上行2BP,5年期AAA(2)(城投債)收益率與上期基本持平,7年期AAA(城投債)收益率上行7BP,7年期AAA(2)(城投債)收益率上行5BP。5年期AA(城投債)收益率上行11BP,5年期AA(2)(城投債)收益率上行5BP,7年期AA(城投債)收益率上行16BP,7年期AA(2)(城投債)收益率上行5BP。

  3.2交易所市場:指數走勢下跌

  本週交易所債券市場中的公司債與企業債指數均微跌,相比前一週上證企業債指數和上證公司債指數分別下行0.01%和0.07%。

  4. 本週評級調整及違約情況回顧

  本週有2項信用債主體評級上調,有5項信用債主體評級下調,主體評級上調和下調數量均增加。評級上調的發行人均爲城投平臺,評級下調的發行人中無城投平臺。

  評級上調的發行人南昌工業控股集團有限公司是城投平臺,來自綜合類行業,信用評級上週從AA+上調至AAA。主要原因是在南昌國資產業經營集團有限公司和南昌三建建設集團有限公司的股權劃轉至公司後,公司在區域專營地位、資產實力、營業收入與盈利能力方面均有較大幅度的提升。

  評級上調的發行人武漢城市建設集團有限公司是城投平臺,來自房地產業,最新信用評級爲Baa3,展望上調。主要原因是在新一輪的國企改革中,四家地方國企將併入公司,這將加強公司對武漢市政府的戰略重要性。

  評級下調的發行人清華控股有限公司非城投平臺,來自金融業,信用評級上週從AAA下調至AA+。主要原因是公司面臨一定的債務償付壓力,截至2020年9月末,清華控股本部總債務爲228.15億元,其中短期債務81.65億元,貨幣資金爲19.05億元,而且2021年內本部即將到期的債券規模爲46.66億元。

  評級下調的發行人福建福晟集團有限公司非城投平臺,來自建築業,信用評級上週從A+下調至C。主要原因是公司在債券市場上發行過多期債券。

  評級下調的發行人北票市建設投資有限公司非城投平臺,來自房地產業,信用評級上週從A下調至A-。主要原因是公司大量資產無償劃撥、資產質量欠佳、權益資本持續減少且財務彈性進一步弱化。

  評級下調的發行人華晨汽車集團控股有限公司非城投平臺,來自制造業,信用評級上週從BB下調至CCC。主要原因是公司經營風險持續上升,持有的上市子公司股份質押或涉訴凍結比例很高,再融資能力大幅下降,存在失去對子公司控制的風險,且華晨集團未能清償部分到期債務,其中“17華汽05“於2020年10月23日到期的本金尚未償還,且目前仍未有明確的償債安排,償債不確定性很大。

  評級下調的發行人紫光集團有限公司非城投平臺,來自制造業,信用評級上週從AA下調至BBB。主要原因是紫光集團發行了“17紫光集團PPN005”,應於2020年11月15日兌付(順延至11月16日),但截至2020年11月16日終,公司未能與投資者達成展期協議,同時未提供“17紫光集團PPN005”足額償付本息的相關證明。且公司本部境內公開存續債券未設置交叉違約條款,但此次違約或將觸發部分其他有息債務交叉違約,會進一步加劇公司外部融資環境惡化、削弱其流動性,後續債券兌付存在很大不確定性。

  本週新增違約債券7只。19桑德工程SCP001違約本金5億元,發行主體爲北京桑德環境工程有限公司。公司的業務涉及城市污水、雨水、給水、工業廢水、污泥處理等五大方面。除上述違約債券外,公司無未到期債券。

  18福晟02違約本金10億元,發行主體爲福建福晟集團有限公司。公司是一家涉及地產開發、建築施工、金融投資、建材生產及貿易等衆多領域的大型綜合性集團。首次違約時間爲2020年11月19日,目前公司尚存12只存續債券。

  16東旭光電MTN001A違約本金22億元,16東旭光電MTN001B違約本金8億元,發行主體均爲東旭光電科技股份有限公司,公司是國內領先的集液晶玻璃基板裝備製造、技術研發及生產銷售於一體的高新技術企業,也是全球領先的光電顯示材料供應商。公司首次違約發生在2019年11月18日,目前尚存兩隻未到期債券。

  15國廣債違約本金3億元,發行主體爲國廣環球傳媒控股有限公司。公司的主要業務包括廣播經營業務、手機電視經營業務以及互聯網電視業務。首次違約日期爲2020年11月17日,爲本息展期。

  17渤租01違約本金9.2億元,發行主體爲天津渤海租賃有限公司。公司主要從事融資租賃、企業資產重組、併購與項目策劃、信息諮詢等業務。首次違約日期爲2020年11月16日,爲本息展期。

  17永泰能源MTN001違約本金10億元,發行主體爲永泰能源股份有限公司。公司是一家在上海證券交易所上市的綜合能源類企業,公司的主營業務爲:電力業務和煤炭業務。

  上週新增違約主體2家,爲福建福晟集團有限公司和紫光集團有限公司。

  福建福晟集團有限公司企業性質爲民營企業,實際控制人爲潘偉明,其第一大股東是廣州錢隆投資有限公司,主營業務爲房地產開發、工程施工、批發租賃。目前其存續12只債券,最新主體及債券評級均爲C。

  紫光集團有限公司企業性質爲中央國有企業,實際控制人爲中華人民共和國教育部,其第一大股東是清華控股有限公司,主營業務爲IT技術與設備服務、電子元器件製造銷售、能源環境和教育培訓服務。目前其存續12只債券,最新主體爲BBB,最新債券評級爲C。

  5. 信用債:風險繼續發酵

  收益率上行、信用分層加劇。上週AAA級企業債收益率平均上行9BP,AA級企業債收益率平均上行23BP,城投債收益率平均上行17BP,信用利差有所分化,低資質主體利差走闊明顯,等級利差拉大,信用分層加劇。

  信用風險繼續發酵。近期信用債市場風險頻發,本週仍在發酵,11月16日紫光集團未能足額償付17紫光PPN005繼尋求展期無果後宣佈違約,20日華晨集團正式進入破產程序。信用債一級市場取消發行增多,二級市場收益率和利差雙雙上升,弱資質主體信用風險溢價明顯走闊,境外美元債市場也受到衝擊。信用風險的發酵導致市場風險偏好的降低,入庫標準變嚴格,機構對持倉加以排查、收緊入庫標準,進一步加深信用分層。隨着風險的發酵,信用風險有向流動性風險傳導的跡象,流動性好的利率債和存單收益率也有走高,雖然央行在週中也有小心呵護市場,淨投放的資金起到一定穩定作用,但是資金價格仍在小幅上行。

  監管出手維護市場秩序,信用重塑悄然進行。11月20日證監會宣佈對華晨集團採取行政監管措施,並對其立案調查,對相關中介機構進行同步覈查,嚴肅處理違法違規行爲,此舉透露出監管對重大違法違紀行爲的態度,傳遞出維護市場秩序、保護投資者合法權益的信號,有助於平復市場情緒。近期的幾起違約事件後續會以何種方式解決,投資者合法權益能否得到保護關係重大,不排除會有轉機,但信用債投資邏輯的重塑已經在發生。

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