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張斌:本輪人民幣升值由基本面因素驅動 看美元指數不如看PMI

http://finance.sina.com   2020年09月21日 16:51   北京新浪網

  張斌:本輪人民幣升值由基本面因素驅動,看美元指數不如看PMI

  來源:中國金融四十人論壇

  最近一段時間來,人民幣匯率再度成爲市場熱門話題。從5月27日算起,短短三個多月,人民幣對美元匯率上漲超過3900個基點,漲幅達5.9%。

  有觀點認爲,人民幣已經開啓了一輪新的升值週期;但也有觀點認爲,這僅僅是正常的市場波動,談不上升值週期。

  中國金融四十人論壇(CF40)資深研究員、中國社會科學院世界經濟與政治研究所研究員張斌表示,推動本輪人民幣上漲的核心因素在於中國經濟的復甦表現優於其他經濟體,人民幣在年內有望繼續走強。但從歷史表現來看,人民幣匯率波動的規律性不強,並不具備明顯的週期特徵。

  他指出,即使美元進入貶值週期,也並不意味着人民幣一定能保持強勢,對人民幣進入所謂升值週期的判斷應當謹慎。

  “如果非要找一個跟人民幣匯率聯繫更緊密的指標,我覺得反倒不是美元指數怎麼樣,而更多是中國的PMI(製造業採購經理指數)。”他說,PMI代表了國內經濟景氣程度,這個對資金流動和匯率更重要。

  國家統計局數據顯示,8月份,我國製造業採購經理指數爲51.0%,連續6個月位於臨界點以上,表明製造業總體平穩運行。

  今年以來,我國出口增速顯著優於進口,淨出口對中國經濟的貢獻超出預期。在人民幣匯率顯著升值的背景下,市場擔心出口部門會受到衝擊,但張斌表示,外需是決定出口的更關鍵因素,匯率的影響程度可能有限。

  “市場基本面供求平衡決定的匯率最好地平衡了各方的利益,最具可持續性,對宏觀經濟而言最有利。現在爲什麼人民幣會升值,它就是一個市場平衡的結果,是由經濟基本面、市場供求造成的,升值本身就對應着各方利益的再調整和再平衡,是最優的結果。”他說。

  此外,張斌強調,貨幣當局不要輕易干涉外匯市場。“只要人民幣匯率年波幅在15%以內,央行可以不去幹預。資本流入的壓力即便是有,也會通過匯率價格調整化解掉。在此過程中,人民幣匯率會有一些上升,但貨幣政策獨立性不會受到影響。”

  本文來源於界面新聞,作者陳鵬,轉載已獲得授權。以下爲採訪實錄:

  張斌 資料圖

  問:您認爲近期人民幣上漲的主要原因有哪些?

  張斌:這背後有內外多個方面的因素。

  首先,疫情高峯期以後中國經濟處於持續的復甦進程中,出口部門表現超預期,這是最重要的基本面因素。

  其次,中國資本市場在這期間表現也還不錯,對資金有吸引力。

  再次,金融市場開放,外資進入的便利程度比原來更高。

  反觀國外,經濟復甦力度比中國還是差一些,不確定性也比較高,這樣就形成一種反差。多方面的因素使得中國相對國外對資金的吸引力更強,帶來了人民幣的強勢表現。

  問:最近市場熱議人民幣是否進入了升值週期,您對此如何判斷?

  張斌:首先來看,現階段的人民幣升值基本上就是基本面因素驅動的結果。接下來人民幣還會不會繼續升值,主要也是看接下來經濟基本面的表現。如果中國經濟復甦的進程一直都不錯,會支持人民幣進一步走強。

  其次,我不太喜歡用週期這個詞來形容人民幣匯率的變化。所謂週期,需要看到有規律性的,周而復始的變化軌跡。從過去人民幣匯率的變化軌跡來看,波動並沒有很強的規律性。它有的時候連着升好幾年,有時候跌兩年,又有時候波動很小,有時候很大。人民幣匯率變化沒有充分展現出周而復始的規律性變化特徵。

  問:有觀點認爲美元進入了弱週期,這也是支撐人民幣進入升值週期判斷的一個重要因素。您對此怎麼看,如何理解弱美元週期與人民幣升值之間的關係?

  張斌:我對這個判斷並不完全贊同,我並不認爲美元弱了,人民幣就一定會強。從歷史經驗上來看,美元弱的時候人民幣更弱的時候有,美元強的時候人民幣更強的時候也有。由於人民幣參考籃子匯率因素的影響,如果看高頻數據人民幣匯率和美元指數相關性很高,但是如果看低頻數據情況未必如此。對於人民幣而言,還有其他比美元指數更重要的決定因素。

  當然不是說美元變化對人民幣匯率完全不起作用。美元如果弱了,國際投資者在貨幣選擇過程當中可能會更偏人民幣一點,這是有的。

  對人民幣匯率而言,更重要的主導因素除了匯率政策自身的影響,還是中國自身的經濟表現。如果中國經濟自身具有一個比較好的成長態勢,國內和國際投資者的預期比較穩定,國內資金也更願意留在國內,人民幣對外資有很強的吸引力,人民幣由此形成強勢貨幣。反過來,如果預期趨弱,國內經濟不好,企業找不到投資渠道,錢就更容易流出,人民幣趨於弱勢。

  如果要找一個跟人民幣匯率聯繫緊密的指標,我覺得美元指數是個因素,更重要的是中國的PMI(製造業採購經理指數)。PMI代表了國內經濟景氣程度,這個對資金流動和匯率更重要。

  問:那您對人民幣匯率未來走勢具體怎麼預測?

  張斌:我們的經濟基本面最近一兩個季度應該還不錯,這會支撐人民幣進一步走高,人民幣年內大概率是個強勢的貨幣。

  問:怎麼判斷人民幣升值的利弊?現在很多人看到人民幣升值的第一反應其實是擔心我們的出口會受到衝擊,您怎麼看?

  張斌:這需要站在不同的角度上去看。站在出口商的角度來看,他肯定覺得不好。站在消費者的角度上去看,買進口商品和服務更便宜了,那就是個好事。匯率作爲相對價格,是調節資源配置的重要工具,有些部門得益,有些部門會受損,這很自然。

  怎麼綜合來判斷利弊?核心詞是要平衡。市場基本面供求平衡決定的匯率最好地平衡了各方的利益,最具可持續性,對宏觀經濟而言最有利。現在爲什麼人民幣會升值,它就是一個市場平衡的結果,是由經濟基本面、市場供求造成的,升值本身就對應着各方利益的再調整和再平衡,是最優的結果。

  問:出口部門會否在三四季度因爲人民幣升值而面臨一個比較明顯的阻礙?

  張斌:對出口肯定會有一點影響,但是不會很突出。

  第一,對出口而言,近期(8月以來)人民幣對美元升值4%左右,對歐元和日元升值幅度更小一些,這對出口還談不上太大的影響,企業對類似這種幅度的衝擊也經常會遇到,絕大部分企業能夠應付。

  第二,決定出口更關鍵的因素是外需,而不是匯率。可以看到,一般外需好的時候,出口都會好一些,外需不好的時候,哪怕匯率更便宜,出口也不行。

  問:還有一些人擔心隨着人民幣升值,資本流入,會推高國內資產價格泡沫。您怎麼看?

  張斌:首先我不認爲國內資產價格有什麼太大的泡沫。

  不管股票市場,還是房地產市場,我都不認爲存在太大的泡沫。有些城市的房地產價格確實太高,很不合理,但是價格高和價格不合理並不等於價格泡沫,這不是一回事。

  其次,目前大城市的商品房市場上,外資進入機會很有限,談不上推升房價泡沫。

  再次,外資是可以進入股票等證券市場,但是外資從來不是股票和債券市場上最重要的玩家,不會主導我們市場主旋律的變化。所以我並不認爲外資流入會加劇國內資產價格泡沫,不用太擔心這個問題。

  問:那麼在您看來,我們還需要警惕資本流入的壓力嗎?

  張斌:資本過度流入的可能性是有的。在這一塊,應該有一些應對措施,哪怕是未雨綢繆的預防措施。

  雖然資本流入可能不會帶來資產價格泡沫,但過度資本流入有可能會帶來人民幣的過度升值,增加貨幣政策被動干預外匯市場的壓力。到現在爲止,還沒有出現資本過度流入的現象,但是不能夠排除未來沒有這種可能。特別是隨着人民幣持續升下去,如果升值預期強化,資本過度流入的可能性是存在的。

  在應對措施方面,我覺得兩個方面可以做:

  第一,國內一些信貸管制措施,早就應該取消。一些資本流入是因爲國內的這種信貸管制造成的,比如說開發商去海外融資,到國內來用,這帶來了大量資本流入。如果國內對開發商的貸款條件放鬆一點,從海外融資的規模可能就會下降。當然,對開發商的信貸政策不應該只考慮資本流動,而更應該考慮對房地產市場的影響,對銀行和居民的影響。房地產開發貸款對銀行而言是較好的資產種類,這些貸款如果證券化對居民能帶來更高收益的投資產品。對地產開發貸款總的來看能改善住房供給,對遏制房價上漲也有好處。綜合多方面的考慮,應該儘快調整對開放商貸款的政策。

  第二,對跨境資本流動的逆週期管理政策,該用的時候還是可以用。如果到了認爲資本流入壓力過大的時候,可以採取一些逆週期政策工具調節資本流動。這些政策我們過去在應對資本流出壓力的時候用過,應對資本流入壓力也可以用。

  問:本輪人民幣匯率升值會對貨幣政策造成哪些影響?

  張斌:過去很多年,我們的貨幣政策一直被這個問題困擾。但是現在,到目前爲止,這兩個事是可以分開來看的。

  央行最近一段時間基本上不干預外匯市場,資本流入流出對央行貨幣政策操作基本沒有什麼影響,沒有綁架貨幣政策,這是非常好的一點。貨幣政策在制定過程當中,一定要把匯率問題放開,不要擔心匯率會怎麼變,貨幣政策的主要目標是國內物價和就業,而不是匯率的升貶。

  問:這是您對現階段的判斷。但是如果說未來真就變成了預期不斷加強,人民幣持續升值的狀態呢?貨幣政策怎麼辦?

  張斌:你說的這種可能性有。這取決於央行怎麼做。我認爲總的方向是不要輕易干預外匯市場。當然,這也不意味着央行絕對不能干預,還是要看價格調整的幅度,以及對資金流入的性質、投資方向的判斷。比如說只要人民幣匯率年波幅在15%以內,央行就不去幹預,資本流入的壓力即便是有,也會通過匯率價格調整化解掉。

  在此過程中,人民幣匯率會有一些上升,但貨幣政策獨立性不會受到影響。調節資本流入也好、流出也好,最有利的工具不是管制——管制只不過是把壓力積累起來了,未來會有更大的壓力,而是要讓匯率價格動起來,價格波動本身會調節供求。

  如果央行對人民幣波動幅度容忍度太低,急於干預外匯市場,那就糟糕了。一旦干預,升值壓力不能得到釋放,可能就會像過去那樣,形成單邊人民幣升值預期。這樣,干預壓力越來越大,央行越干預越被動,貨幣政策也被綁架,這方面我們過去有深刻教訓。

  問:有專家認爲在“雙循環”戰略下,以國內大循環爲主體,匯率不再重點服務於出口導向型的增長模式,因此可以允許人民幣的升值。您怎麼評估“雙循環”戰略對人民幣走向的影響?

  張斌:我不知道這是哪個專家的意見,很難理解是什麼邏輯。回到我剛才講的,人民幣匯率的高低取決於中國經濟表現怎麼樣。如果說“雙循環”能夠把中國經濟搞得更好,國內市場流通更好,對外更開放,我相信這對人民幣是個好事。但如果說是一個更封閉的市場,或者是一個內部經濟更不暢通的市場,那對人民幣肯定是個壞事。

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