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價值投資還有用嗎?

http://finance.sina.com   2020年05月26日 00:35   北京新浪網

  原標題:價值投資還有用嗎? 來源:伍治堅證據主義

  本文來自伍治堅證據主義

  2020年,由於疫情的影響,投資傳奇巴菲特管理的伯克希爾-哈撒韋,僅在第一季度就浮虧500億美元。其中,巴菲特一開始買入,後來又很快清倉的航空股,是造成伯克希爾-哈撒韋損失最重的倉位之一。

  多年以來,巴菲特不遺餘力的宣傳價值投資理念,並且堅持身體力行,在全世界吸引了衆多的價投信徒。然而在最近幾年,價值投資似乎並沒有給投資者們帶來他們期望的回報。

  舉例來說,從2001年年初開始,截止2020年5月中,在這差不多20年的時間裏,標普500指數的總回報(以IVV計)爲122%左右,差不多翻了一倍多。同期,標普500價值指數的總回報(IVE計)爲62%左右,僅爲市場平均回報的一半。而標普500成長指數的總回報(IVW計)爲187%,大幅度跑贏了價值和寬基指數。

  在歷史上,價值投資者在某段時間內回報不佳,落後於市場大盤指數,是經常發生的事情。

  哪怕是價投之王巴菲特,也經常跑輸市場。讓人印象比較深刻的包括:

  1989到1993年,巴菲特的投資業績比市場大盤落後25%。

  1998到2000年,伯克希爾-哈撒韋股價落後市場基準54%,當時的媒體和投資圈充滿了對巴菲特”廉頗老矣“的質疑聲。

  2002到2005年,伯克希爾-哈撒韋股價回報落後市場基準30%,後來花了5年多才追回來。

  問題在於,最近這一次伯克希爾哈撒韋無法戰勝市場,持續的時間有點長。從2009年年初算起,到2020年3月底,伯克希爾哈撒韋和標普500指數(不含紅利)的累積回報,都是181%左右。

  也就是說伯克希爾哈撒韋已經持續十多年無法戰勝市場當然,兩者的差別並不顯著,大約爲標普500指數每年2%左右的分紅。正如巴菲特自己所說:在很多時間裏,投資者購買伯克希爾哈撒韋股票,和購買標普500指數基金,得到的回報是差不多的。

  不管是價值投資的代表巴菲特,還是代表價值股票平均回報的價值指數,其回報都讓人失望。背後有哪些主要原因呢?

  有一些觀點認爲,現代企業會計制度,已經跟不上時代進步的步伐。價投中最常用的標準之一,是購買市淨率低的公司。然而,現代經濟中,有越來越多的公司的資產,偏重於無形資產。

  由於在會計中無形資產不被計入淨值,因此無形資產比重比較高的公司,其市淨率也可能”虛高“。典型的互聯網企業,像谷歌、臉書、亞馬遜等,其資產中有很大一塊都是無形資產,而由於其市淨率比較高,因此可能被價值投資者排除在外,進而影響了他們的投資回報。

  類似的邏輯也會影響價值投資者購買那些研發投入比較多,知識產權比較豐富的醫藥公司和軟件公司股票。

  也有觀點認爲,在科技行業,沒有反壟斷法去限制巨頭的無限擴張,贏家通吃的現象比歷史上任何行業都更加嚴重在每一個細分領域,只要出現了一家科技巨頭,那麼其他公司想要挑戰其霸主地位,就變得難上加難。

  這就加深了這些公司的護城河,能夠讓他們享受更長期的超額利潤。因此,其公司股票的估值也可以長時間保持在比較高的水平,而不至於發生”均值回歸“。

  展望未來,價值投資,還會王者歸來麼?

  對價值投資保持信心的擁躉們,其最大的支持理由,來自於對人性的認識。在股市中,充滿了各種不理性的投資者,正是因爲這些非理性投資者的存在,才造就了價值股票被低估。

  這些被低估的股票被聰明的投資者撿到,因此讓那些聰明人獲得了更高的投資回報。人的不理性,主要體現在這幾個方面:

  首先,大部分投資者對於成長股的期望過於樂觀,而對於價值股的未來則過於悲觀。舉個例子來說,如果問廣大股民對哪些股票最看好?我相信肯定有更多人會選擇諸如谷歌、蘋果、亞馬遜、阿里巴巴、騰訊這樣的科技股,而不是那些名不見經傳的消費類或者公共設施類股票。問題在於,這些當紅公司的股價,往往已經消化了未來好幾年,甚至幾十年的增長前景,因此買入這樣的股票的風險就在於,如果公司成長達不到一開始過於樂觀的期望,那麼投資者到最後很可能失望而歸。

  其次,每個投資者的時間和精力都是有限的他們能關注的股票,也就在十幾個左右,很少有人能夠超過50個。這就導致了大部分股民,對於自己比較熟悉的品牌股票,付出了過高的購買成本。

  舉例來說,像馬雲、馬化騰、劉強東、李彥宏這樣的創業明星,由於其非常高的知名度,也帶動了股民們對於他們創造的企業股票的追捧。當大家的注意力都被這些明星股吸引過去以後,那些沒人關注的不知名的股票,自然其價格就被低估。因此那些”無名小輩“類股票,其未來的投資回報也會更好。

  最後,很多投資者在股市裏抱有“賭博心態”對於這些股民來說,一個大概率賺有限回報的投資,和一個小概率賺很多倍回報的投資,即使後者的數學期望值不如前者,他們也會更傾向於選擇後者。

  很多前沿科技型企業,像火星旅行,無人駕駛,人工智能,虛擬三維,基因重組等都屬於這樣的例子。雖然實現突破的概率不高,但是一旦成功,創始人足以名垂青史,被膜拜爲世界英雄,而其創辦的公司股價也可能一飛沖天,讓其股東們賺的盆滿鉢滿。

  很多投資者樂衷於參與這樣的賭博。他們不在乎投資本身成功的極小概率,更在乎的是萬一成功帶來的巨大回報。這樣的”賭博心態“,導致了這些公司的價值被高估,而相對來說那些沒有什麼想象空間的”無聊公司“則被低估,成就了價值投資者更好的投資回報。

  在不同的歷史時期,行業興衰會變,會計準則會變,但是人性不會變。說到底,股市是由人組成的。只要人性不變,很多投資者就很可能會繼續犯上面提到的錯誤,因此也可能會爲價值投資者創造機會來獲取更高的投資回報。

  在疫情過後,我們能否看到價值投資者們重新戰勝市場,獲得更好的投資回報?讓我們拭目以待。

 

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