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美股“水席盛宴”难持续

http://finance.sina.com   2020年07月20日 03:41   北京新浪网

  原标题:美股“水席盛宴”难持续

  来源:格隆汇

  01

  美股狂欢是标准“水牛”

  自从2020年3月份美联储开始放水以来,美国股市结束了2月份下旬以来的跳水状态,开始V型反弹。截止7月15日,美股已基本收复失地,三大指数中纳斯达克指数创出新高,道琼斯工业指数和标普500,离创新高只一步之遥。

  对于此次美股的反弹走势,市场一致公认为全拜美联储的“大放水”所赐,笔者指出,本次FED的超级大宽松,在经济和物价方面,FED找不到降息的理由,FED匆匆降息、量宽双管齐下的目的,就是为了刺激股市。

  从股市走势的角度,FED的放水救市,无疑是成功的——尽管同期美国疫情失控,种族歧视顽疾引发社会动荡,经济下滑不止中失业快速上升。然而股市快速反弹也让FED付出了沉重的代价,股市收复失地的结果是FED报表在3个月内暴增70.7%,2020年2月美联储总资产(所有储备银行)为4.16万亿美元,5月份就暴增到了7.10万亿美元;FED本次“放水”的规模和速度,大大超过了2008年金融危机期间的、被认为是反危机的超常规动作的QE1,当时2018年下半年时间里FED资产规模由9000亿美元上涨到了2.2万亿美元。

  不过,金融危机期间和当前境况有一个很大不同是——金融体系信用扩张能力的变化,2008年金融危机发生后,美国金融体系机能受损,信用扩张能力下降,货币乘数由危机前2008年6月的9.2,快速下降到2008年的12月的4.9;因此,2008年金融危机发生后FED若不推出激进式的规模扩张,则全社会间面临流动性快速收紧状态,给实体经济造成更为巨大冲击,因而QE只是维持全社会流动性的平稳。而当前美国的货币乘数相对稳定,FED扩张再创纪录的规模扩张,自然使得美国全社会的广义流动性剧增。

  因此,笔者一直认为FED的QE政策是为了救金融,而当时中国金融体系稳定,货币乘数平稳,突然扩张货币必然推升资产泡沫,导致后来的宏观杠杆过高和经济转型困难。

  02

  FED“放水”加剧资金“脱实向虚”

  在疫情失控情况下,美国经济下跌趋势无可阻挡。此时流动性的暴涨,自然只能流向金融领域,流向身份商品(positional goods)市场。身份商品主要是指房地产和股票等股权类金融资产,这类购买不会增加现有实体经济领域的真实投资,只是增加了虚拟资产的价格。可见,FED扩张规模,增加的流动性很少流向了实体经济,都流向了资产领域,是典型的资金“脱实向虚”,美国股市的反弹,正是这一状况的反应。

  实际上,早在2019年9月,FED的报表规模就开始了转向,但是扩张的流动性并没有被用于真实投资,而是被企业用于修复了资产负债表,结果就是美国企业债务规模快速下降,财务杠杆下降虽然提高了企业财务稳健性,但却意味着企业投资意愿的下降,经济发展动能下降。可是,FED无法无止境地扩张,以便给股市创造源源不断的增长动力,像中国房价一样将股指打到天上去。从根本上说,美股长期牛市趋势已终结。

  美股持续10余年长期牛市的基础有二:始于2003年的“去股权化”趋势,美国引领全球信息产业的优势地位。第一个基础在2017年就基本结束,依靠税改法案吸引海外资本回流,勉强延续了2年;第二个基础——信息产业的领先优势,虽然在芯片等关键零部件环节还保有领先优势,但在下游终端消费环节已受到中国华为严重冲击,并在下一代技术5G发展方面,落后于中国(为此美国千方百计弹压中国,对其而言是正确之举)。2020年6月份后,FED停止了持续3个多月的疯狂报表扩张之路,其资产负债表规模总算稳定下来。此次FED的超级放水工程,让美国经济“两张皮”现象更加突出——实体经济的快速下行和金融市场的迅速繁荣。

  美国央行放水在金融领域推动了股市繁荣,使得企业得以修复报表,结果是经济低迷中股市繁荣,但依靠水位抬升带来的市场繁荣也隐含着风险的上行,投资者可以看到美股波动率也已显著上升,这表明市场市场随时会再度崩塌。

  03

  FED再“放水”空间有限

  美股若再崩盘,FED是否会再放水?

  在现代信用货币体系下,广义货币(另一常称是宏观流动性)对映着债务,因此放水就意味着债务增长、杠杆提升。美联储2019年9月份后重新扩张表,新一轮扩表使得私人部门报表修复、债务缩减,但代价是政府部门债务扩展、杠杆提高,即转杠杆,政策决策者和经济研究者普遍认为,债务结构比债务水平更能影响金融稳定,因而“去杠杆”让位于“转杠杆”。

  结果在欧美金融市场上,普遍造成了这种矛盾现象:一方面政府债务增长达到“天花板”,另一方面货币当局操作缺少被用作媒介工具的各类政府债券。因此,FED能否无限放水的问题,就变成了美国国债能否无限扩张的问题。最新的美国联邦法定债务上限(2019年3年31日通过)为22.99万亿美元,2019年年末联邦法定债务限额为22.69万亿美元。

  2019年,美国国债余额为22.72万亿,虽然没有超过法定上限,但已超过当年债务限额,所以市场时不时会看到美国要关门的政府和国会相争事件。在FED的信用货币体系操作模式下,FED是国债的很重要持有者,2019年末FED持有国债规模为2.32万亿。2020年FED大放水后,短短3月内FED持有国债余额上升到了4.2万亿美元,接近翻番。FED要继续扩表,继续增持国债,势必要求美国财政部加大国债的供应,否则必然会给金融市场造成冲击,而美国财政受赤字限额所限,难以再有大规模的扩张。

  美国总统川普上台后,一改前任奥巴马时期持续压缩财政赤字的做法,年度财政赤字规模持续扩张,2020年突破1万亿已是确定性事件。

  由于疫情和社会动荡的严峻态势延续,期间美国政府不可能关门,国会一定会被迫再度提高债务上限,美元的国际信任度必定由此再遭重创。FED在6月份的停止报表扩张,实际上就是其扩张能力和增长空间受限的反映。一个纯粹建立在“放水”基础之上、没有经济基础支撑的股市,虽然表面上看企业因报表修复而显得很健康,实际上伴随FED报表扩张停止,随时可能面临深度调整。

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